（報告出品方(fang)/作者(zhe)：招商證券(quan)，劉麗(li)、趙(zhao)中平、宋盈(ying)盈(ying)）

一、醫用敷料市場需求持續攀升，輕醫美+功能性護膚共驅增長

1、醫用敷料行業：低基數高增速，伴隨醫美市場快速成長

醫(yi)用(yong)敷料(liao)按照(zhao)(zhao)醫(yi)療器(qi)械進(jin)行(xing)分(fen)級管理(li)，被廣泛用(yong)于醫(yi)美術后修復等領(ling)域。醫(yi)用(yong)敷料(liao)是(shi)指用(yong)以(yi)覆蓋瘡、傷(shang)口(kou)及其他損害 的(de)(de)(de)醫(yi)用(yong)材(cai)料(liao)，其主要作用(yong)是(shi)在傷(shang)口(kou)恢(hui)復過(guo)程(cheng)中避免感(gan)染，提(ti)供有利的(de)(de)(de)修復環境和促進(jin)創面愈合(he)。根據《醫(yi)療器(qi)械監督(du) 管理(li)條例》規定，醫(yi)用(yong)敷料(liao)產(chan)品(pin)根據風險程(cheng)度從低到高，依次按照(zhao)(zhao)第(di)Ⅰ類、第(di)Ⅱ類、第(di)Ⅲ類醫(yi)療器(qi)械分(fen)類管理(li)。貼片 式醫(yi)用(yong)敷料(liao)的(de)(de)(de)用(yong)戶(hu)可分(fen)為(wei)三類：具有痤(cuo)瘡、皮(pi)炎等皮(pi)膚(fu)問題(ti)的(de)(de)(de)患者；接受(shou)輕醫(yi)美手術后急需皮(pi)膚(fu)修復的(de)(de)(de)醫(yi)美人群；追 求功能(neng)性護(hu)膚(fu)的(de)(de)(de)普(pu)通消費者。

專(zhuan)業皮膚護(hu)(hu)理(li)市(shi)場(chang)根據(ju)概(gai)念和定位不同(tong)(tong)，可分為以(yi)下(xia)兩(liang)種： 1） 功能性護(hu)(hu)膚品(pin)(pin)和醫(yi)療器械類(lei)敷(fu)料產(chan)品(pin)(pin)；2016-2020 年(nian)(nian)功能性護(hu)(hu)膚品(pin)(pin)市(shi)場(chang)規(gui)模從(cong) 89.7 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)增(zeng)(zeng)長(chang)(chang)到 223.4 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，復合(he) 增(zeng)(zeng)速(su)(su) 25.6%，預計 2020-2025 年(nian)(nian)復合(he)增(zeng)(zeng)速(su)(su)將(jiang)達(da) 37.0%。醫(yi)療器械敷(fu)料產(chan)品(pin)(pin)也稱“醫(yi)美面膜”市(shi)場(chang)規(gui)模從(cong) 2016 年(nian)(nian)的(de) 2.3 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)增(zeng)(zeng)長(chang)(chang)到 2020 年(nian)(nian)的(de) 41.8 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，復合(he)增(zeng)(zeng)速(su)(su) 105.7%，預計 2020-2025 年(nian)(nian)復合(he)增(zeng)(zeng)速(su)(su)將(jiang)達(da) 37.0%，低基數下(xia)快速(su)(su) 成長(chang)(chang)，增(zeng)(zeng)速(su)(su)優于(yu)功能性護(hu)(hu)膚品(pin)(pin)。 2） 貼(tie)片(pian)類(lei)和非(fei)貼(tie)片(pian)類(lei)。從(cong)產(chan)品(pin)(pin)形態來看，貼(tie)片(pian)類(lei)產(chan)品(pin)(pin)成長(chang)(chang)空間(jian)大。2016-2020 年(nian)(nian)貼(tie)片(pian)類(lei)市(shi)場(chang)規(gui)模從(cong) 19.3 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)增(zeng)(zeng)長(chang)(chang)到 66.3 億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，復合(he)增(zeng)(zeng)長(chang)(chang) 36.1%，高于(yu)同(tong)(tong)期非(fei)貼(tie)片(pian)類(lei)復合(he)增(zeng)(zeng)速(su)(su)的(de)+7.5pct。預計未來 2020-2025 年(nian)(nian)貼(tie)片(pian)類(lei)護(hu)(hu)理(li)產(chan)品(pin)(pin)復合(he) 增(zeng)(zeng)長(chang)(chang) 28.3%。

2、輕醫美+功能性護膚需求為核心驅動力

（1）供給端：監管趨嚴，對生產技術提出更高要求

國(guo)家有關部門及(ji)時出(chu)(chu)手整治“醫用面(mian)膜(mo)”亂象，定下行業“嚴(yan)(yan)監(jian)管(guan)(guan)(guan)”主基調(diao)。2020 年 1 月，國(guo)家藥(yao)監(jian)局就曾發(fa)布《化 妝(zhuang)品(pin)(pin)科普：警惕面(mian)膜(mo)消費陷(xian)阱(jing)》，明確指出(chu)(chu)不(bu)存在“械字(zi)號面(mian)膜(mo)”的(de)(de)概念，醫療(liao)器(qi)械產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)也不(bu)能(neng)以(yi)“面(mian)膜(mo)”作(zuo)(zuo)為其名 稱(cheng)，并(bing)且(qie)“妝(zhuang)字(zi)號面(mian)膜(mo)”不(bu)能(neng)宣(xuan)稱(cheng)“醫學(xue)護(hu)膚(fu)品(pin)(pin)”。2021 年初，全(quan)國(guo)各地(di)的(de)(de)市場(chang)監(jian)管(guan)(guan)(guan)局紛紛開展以(yi)“醫用冷敷貼”為 重點的(de)(de)第一類(lei)醫療(liao)器(qi)械備案清理(li)(li)規范專(zhuan)項檢查(cha)工作(zuo)(zuo)。 從生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)技術(shu)要求(qiu)來看，Ⅱ類(lei)及(ji)Ⅲ類(lei)械字(zi)號產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)面(mian)臨更高(gao)(gao)的(de)(de)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)技術(shu)要求(qiu)。人員要求(qiu)方(fang)面(mian)，企業負責人需為大專(zhuan)及(ji)以(yi)上(shang) 學(xue)歷，管(guan)(guan)(guan)理(li)(li)者(zhe)代(dai)表(biao)(biao)（Ⅱ類(lei)）需為大專(zhuan)及(ji)以(yi)上(shang)或初級(ji)(ji)及(ji)以(yi)上(shang)技術(shu)職稱(cheng)，并(bing)具有 3 年以(yi)上(shang)質(zhi)量管(guan)(guan)(guan)理(li)(li)或生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)、技術(shu)管(guan)(guan)(guan)理(li)(li)工作(zuo)(zuo) 經(jing)驗，Ⅲ類(lei)管(guan)(guan)(guan)理(li)(li)者(zhe)代(dai)表(biao)(biao)則對學(xue)歷提(ti)出(chu)(chu)更高(gao)(gao)的(de)(de)要求(qiu)，需本科及(ji)以(yi)上(shang)或中級(ji)(ji)及(ji)以(yi)上(shang)技術(shu)職稱(cheng)。場(chang)地(di)要求(qiu)方(fang)面(mian)，生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)車間需 無(wu)源無(wu)菌(jun)且(qie)非植入產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)，微生(sheng)(sheng)物實(shi)驗室(shi)要求(qiu)萬級(ji)(ji)潔凈(jing)度，并(bing)且(qie)配備 2 套獨立空壓系統(tong)，對于生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)企業的(de)(de)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)環境提(ti)出(chu)(chu) 嚴(yan)(yan)苛要求(qiu)，提(ti)高(gao)(gao)行業準(zhun)入門檻。

（2）需求端：輕醫美術后修護需求上行，市場教育帶來功能性護膚高增

醫(yi)(yi)美(mei)(mei)(mei)發展帶來術后創面修復需求增加。近年(nian)來，抗衰(shuai)老需求年(nian)輕化以(yi)及高學歷人群熟(shu)齡化等因(yin)素(su)促進(jin)醫(yi)(yi)美(mei)(mei)(mei)行業(ye)(ye)(ye)快速發 展，醫(yi)(yi)用敷料市(shi)場(chang)(chang)(chang)隨之增長。相較于(yu)醫(yi)(yi)美(mei)(mei)(mei)產業(ye)(ye)(ye)更成熟(shu)的美(mei)(mei)(mei)國(guo)和(he)韓國(guo)，我國(guo)醫(yi)(yi)美(mei)(mei)(mei)滲(shen)透率較低，未來市(shi)場(chang)(chang)(chang)空間廣(guang)闊。據(ju)弗 若斯特沙利文(wen)數據(ju)統(tong)計(ji)，2014-2018 年(nian)我國(guo)醫(yi)(yi)美(mei)(mei)(mei)市(shi)場(chang)(chang)(chang) CAGR 為 23.6%，2018 年(nian)市(shi)場(chang)(chang)(chang)規模達(da)到 1217 億(yi)元(yuan)，預計(ji) 2018-2023 年(nian) CAGR 為 24.2%，2023 年(nian)市(shi)場(chang)(chang)(chang)規模將達(da)到 3601 億(yi)元(yuan)。醫(yi)(yi)療(liao)美(mei)(mei)(mei)容市(shi)場(chang)(chang)(chang)的飛速發展將帶來醫(yi)(yi)用敷料行業(ye)(ye)(ye)持續擴張。

功(gong)能性護膚理念(nian)興起，敏感肌和(he)“功(gong)效(xiao)黨(dang)”加(jia)速(su)需求釋放。

受環境(jing)、氣(qi)候、壓力、刺激性(xing)(xing)食(shi)物等(deng)多因(yin)素影響，我國敏(min)感肌(ji)發(fa)(fa)生(sheng)率(lv)較高，且女性(xing)(xing)敏(min)感肌(ji)發(fa)(fa)生(sheng)率(lv)大于男性(xing)(xing)。據《中(zhong)(zhong) 國敏(min)感性(xing)(xing)皮(pi)膚(fu)整治專家共識》，我國每平均 3 位女性(xing)(xing)中(zhong)(zhong)就有 1 位是(shi)敏(min)感肌(ji)膚(fu)，其中(zhong)(zhong) 20-30 歲(sui)是(shi)易敏(min)高發(fa)(fa)人群，占 比(bi)超過(guo)七(qi)成。 后疫情時(shi)(shi)代(dai)，“口(kou)罩(zhao)臉(lian)”帶來敏(min)感肌(ji)困(kun)擾。根(gen)據 CBNData&歐萊雅發(fa)(fa)布的(de)(de)《后疫情時(shi)(shi)代(dai)理(li)性(xing)(xing)護(hu)膚(fu)白皮(pi)書》，自疫情 爆發(fa)(fa)以(yi)來，佩戴口(kou)罩(zhao)已經(jing)成為(wei)(wei)大眾習慣，超六成消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者佩戴口(kou)罩(zhao)后發(fa)(fa)現皮(pi)膚(fu)過(guo)敏(min)、治痘、毛(mao)孔粗大等(deng)癥(zheng)狀。 市場教育日益普及，“成分黨(dang)”進階為(wei)(wei)“功(gong)(gong)(gong)效黨(dang)”。美麗(li)修(xiu)行發(fa)(fa)布的(de)(de)《2021 年(nian)度(du)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者洞(dong)察報告》顯示，用(yong)(yong)戶搜 索篩選(xuan)條件中(zhong)(zhong)，“功(gong)(gong)(gong)效”排名(ming)第一，超過(guo)不(bu)含風險(xian)成分（安全(quan)）與價位。其中(zhong)(zhong)，相(xiang)較于 2020 年(nian)，與“功(gong)(gong)(gong)效”相(xiang) 關的(de)(de)搜索量增長了(le) 2.21 倍，不(bu)含風險(xian)成分（安全(quan)）次之(zhi)，為(wei)(wei) 1.78 倍，價位為(wei)(wei) 1.66 倍。 敏(min)感肌(ji)困(kun)擾和(he)“功(gong)(gong)(gong)效黨(dang)”理(li)念興起讓消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者在選(xuan)擇(ze)(ze)皮(pi)膚(fu)護(hu)理(li)產品時(shi)(shi)更加謹慎，專家背書、醫(yi)企合作或將(jiang)成為(wei)(wei)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者選(xuan) 擇(ze)(ze)的(de)(de)重要因(yin)素之(zhi)一。從功(gong)(gong)(gong)效性(xing)(xing)和(he)使(shi)用(yong)(yong)場景上看，有針對性(xing)(xing)、快速高效的(de)(de)護(hu)膚(fu)品是(shi)皮(pi)膚(fu)修(xiu)復(fu)保養的(de)(de)最(zui)佳選(xuan)擇(ze)(ze)，醫(yi)用(yong)(yong)敷料 需(xu)求空間廣闊。

3、市場份額向頭部品牌集中，各家布局圍繞透明質酸鈉和膠原蛋白兩大成分

（1）醫用敷料產品主流成分是膠原蛋白和透明質酸

透明質酸(suan)(suan)類(lei)(lei)(lei)醫(yi)(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)數量(liang)(liang)更多(duo)，膠原蛋(dan)白類(lei)(lei)(lei)敷(fu)(fu)(fu)料(liao)有(you)三類(lei)(lei)(lei)證產品(pin)。根據(ju)標點醫(yi)(yi)藥，截止 2020 年 6 月 30 日，透明質酸(suan)(suan)和 膠原蛋(dan)白占據(ju)Ⅱ、Ⅲ類(lei)(lei)(lei)醫(yi)(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao) 70%以上批文數量(liang)(liang)，是醫(yi)(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)產品(pin)的主流成分(fen)。其中含(han)透明質酸(suan)(suan)的醫(yi)(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)產品(pin)數 量(liang)(liang)多(duo)于(yu)含(han)膠原蛋(dan)白的敷(fu)(fu)(fu)料(liao)，主要集中在Ⅰ類(lei)(lei)(lei)和Ⅱ類(lei)(lei)(lei)，膠原蛋(dan)白敷(fu)(fu)(fu)料(liao)的管理等(deng)級最(zui)高可(ke)至(zhi)Ⅲ類(lei)(lei)(lei)，對(dui)于(yu)企(qi)業(ye)的技(ji)術水平和 生產能力要求相對(dui)更高。

膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)類(lei)可(ke)以(yi)分成重(zhong)(zhong)組類(lei)和(he)動(dong)(dong)(dong)物(wu)(wu)(wu)源(yuan)(yuan)性(xing)(xing)(xing)提(ti)(ti)取類(lei)，透明(ming)質酸(suan)鈉：重(zhong)(zhong)組類(lei)膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)：動(dong)(dong)(dong)物(wu)(wu)(wu)源(yuan)(yuan)性(xing)(xing)(xing)提(ti)(ti)取類(lei)膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)市(shi)場份額約 為 6:3:1。據巨子生(sheng)物(wu)(wu)(wu)招股說明(ming)書對成分所處的中(zhong)國(guo)(guo)功效(xiao)性(xing)(xing)(xing)護膚品(pin)和(he)專(zhuan)業(ye)皮膚護理產品(pin)市(shi)場規模(mo)(mo)顯示，行(xing)業(ye)未來將以(yi)透明(ming)質酸(suan)鈉為主(zhu)導，重(zhong)(zhong)組膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)為輔，動(dong)(dong)(dong)物(wu)(wu)(wu)源(yuan)(yuan)性(xing)(xing)(xing)膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)市(shi)場將逐步(bu)收窄。2021 年中(zhong)國(guo)(guo)功效(xiao)性(xing)(xing)(xing)護膚品(pin)市(shi)場中(zhong)透明(ming)質 酸(suan)、重(zhong)(zhong)組膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)和(he)動(dong)(dong)(dong)物(wu)(wu)(wu)源(yuan)(yuan)性(xing)(xing)(xing)膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)市(shi)場規模(mo)(mo)為 78 億(yi)元(yuan)、46 億(yi)元(yuan)和(he) 16 億(yi)元(yuan)，占比分別(bie)為 55.71%、32.86%和(he) 11.43%。 同年中(zhong)國(guo)(guo)專(zhuan)業(ye)皮膚護理市(shi)場中(zhong)透明(ming)質酸(suan)、重(zhong)(zhong)組膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)和(he)動(dong)(dong)(dong)物(wu)(wu)(wu)源(yuan)(yuan)性(xing)(xing)(xing)膠(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)(dan)(dan)白(bai)(bai)市(shi)場規模(mo)(mo)為 193 億(yi)元(yuan)、94 億(yi)元(yuan)和(he) 41 億(yi)元(yuan)， 占比分別(bie)為 58.84%、28.66%和(he) 12.50%。（此處各成分占比計算=對應成分/三個成分市(shi)場規模(mo)(mo)之和(he)，剔除原(yuan)(yuan)資料來源(yuan)(yuan) 中(zhong)的“其他”成分）

透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)優(you)勢(shi)在補水(shui)(shui)保濕(shi)(shi)，膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)優(you)勢(shi)在創面修復，市(shi)場教育層面透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)鈉消(xiao)費者(zhe)認知(zhi)度(du)更(geng)(geng)高(gao)。透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)與膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan) 蛋(dan)白(bai)類似，均(jun)處于(yu)動物或(huo)人體的(de)真皮層，具(ju)有(you)補水(shui)(shui)鎖水(shui)(shui)、除敏支撐填(tian)充(chong)、促(cu)進傷口愈合等作(zuo)用(yong)(yong)，其中，透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)分(fen)子(zi) 量小，更(geng)(geng)易(yi)透(tou)(tou)(tou)皮吸(xi)收，且其多羥基結(jie)構(gou)更(geng)(geng)易(yi)于(yu)鎖水(shui)(shui)保濕(shi)(shi)；膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)則勝在修復能力(li)較強，外用(yong)(yong)膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)敷(fu)貼中的(de)重組膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan) 部分(fen)可(ke)以直接透(tou)(tou)(tou)皮吸(xi)收，大分(fen)子(zi)或(huo)天(tian)然膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)可(ke)通過皮膚(fu)(fu)上的(de)蛋(dan)白(bai)質(zhi)通道轉(zhuan)運(yun)吸(xi)收，其支撐作(zuo)用(yong)(yong)對創面修復更(geng)(geng)有(you)幫助(zhu)。 膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)的(de)應(ying)用(yong)(yong)早于(yu)透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)，但發展較為(wei)緩慢。主要原(yuan)(yuan)(yuan)因包(bao)括兩方面：第一(yi)，膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)的(de)制備難度(du)和成本都較高(gao)， 且可(ke)能引起(qi)體內免(mian)疫(yi)反應(ying)。第二，透(tou)(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)(suan)在護膚(fu)(fu)品中的(de)市(shi)場教育和消(xiao)費認知(zhi)均(jun)領先于(yu)膠(jiao)原(yuan)(yuan)(yuan)蛋(dan)白(bai)，商業化(hua)進展迅速。

（2）市場呈現高集中度，用戶粘性帶來頭部品牌份額提升

國內醫(yi)用敷料(liao)市場呈現高集(ji)(ji)中(zhong)度，國產品牌(pai)占(zhan)據(ju)主導地(di)位，較強的用戶粘性使品牌(pai)頭部效應加劇。據(ju)巨(ju)子生物招股說 明書(shu)披(pi)露，2021 年中(zhong)國醫(yi)用敷料(liao)市場前五(wu)大品牌(pai)集(ji)(ji)中(zhong)市占(zhan)率(lv)為 26.5%，敷爾佳開發(fa)以(yi)透明質酸鈉成(cheng)分為主產品，打造 差異化(hua)優勢，位于(yu)行(xing)業(ye)第(di)(di)一，銷售(shou)額為 26 億元(yuan)，市占(zhan)率(lv) 10.10%；巨(ju)子生物和(he)創爾生物在膠原蛋(dan)白(bai)領域(yu)深耕，銷售(shou)額 分別(bie)為 23 億元(yuan)和(he) 7 億元(yuan)，分別(bie)位于(yu)行(xing)業(ye)第(di)(di)二(er)和(he)第(di)(di)四，市占(zhan)率(lv)為 9%和(he) 2.6%。

二、頭部企業對比：敷爾佳、巨子生物和創爾生物

企業概述

（1）敷爾佳：銷售起家，整合藥企資源實現產業鏈垂直一體化

藥(yao)(yao)(yao)企(qi)出(chu)身(shen)，通過收購垂直整(zheng)合(he)產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)(ye)(ye)鏈(lian)。敷(fu)爾佳前(qian)身(shen)為(wei)黑龍江省華信(xin)藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)有(you)限公(gong)(gong)司(si)(si)，主要經營(ying)粉(fen)針注(zhu)射劑的處方藥(yao)(yao)(yao)品(pin)(pin)(pin)批(pi) 發(fa)銷(xiao)(xiao)售(shou)。2016 年(nian)哈三聯(lian)開始(shi)涉足醫(yi)療器(qi)(qi)械的研發(fa)、生產(chan)(chan)(chan)和(he)銷(xiao)(xiao)售(shou)，華信(xin)藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)與哈三聯(lian)進行(xing)合(he)作，由哈三聯(lian)負(fu)責產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)的生 產(chan)(chan)(chan)，華信(xin)藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)負(fu)責銷(xiao)(xiao)售(shou)、推(tui)廣及(ji)(ji)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)運(yun)營(ying)維護(hu)等。2017 年(nian)從華信(xin)藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)剝離(li)，成(cheng)為(wei)獨立運(yun)營(ying)的皮膚(fu)(fu)護(hu)理(li)(li)(li)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)。2017-2020 年(nian)，敷(fu)爾佳品(pin)(pin)(pin)牌(pai)規模(mo)快速擴(kuo)張，根據(ju)弗若(ruo)斯特沙利(li)文數據(ju)，2020 年(nian)敷(fu)爾佳貼(tie)片(pian)類產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)銷(xiao)(xiao)售(shou)額為(wei)貼(tie)片(pian)類專業(ye)(ye)(ye)(ye)皮膚(fu)(fu)護(hu)理(li)(li)(li)產(chan)(chan)(chan) 品(pin)(pin)(pin)市場第一，市占率(lv) 21.3%，其(qi)中(zhong)醫(yi)用敷(fu)料產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)市占率(lv) 25.9%，排名(ming)第一；化妝(zhuang)品(pin)(pin)(pin)類產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)市占率(lv) 16.6%，市場排名(ming)第二。 2021 年(nian) 2 月，公(gong)(gong)司(si)(si)收購哈三聯(lian)全資子公(gong)(gong)司(si)(si)北(bei)(bei)星藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye) 100%，完成(cheng)產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)(ye)(ye)鏈(lian)垂直整(zheng)合(he)，具(ju)備(bei)(bei)自主生產(chan)(chan)(chan)能力。 股(gu)權結構(gou)集中(zhong)，核心(xin)高管(guan)(guan)持(chi)(chi)(chi)股(gu)，激勵(li)性(xing)(xing)較(jiao)強(qiang)。公(gong)(gong)司(si)(si)實控人(ren)為(wei)張立國，持(chi)(chi)(chi)有(you)公(gong)(gong)司(si)(si)股(gu)份 93.81%。2021 年(nian) 2 月公(gong)(gong)司(si)(si)收購北(bei)(bei) 星藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)后，哈三聯(lian)成(cheng)為(wei)公(gong)(gong)司(si)(si)第二大(da)股(gu)東，持(chi)(chi)(chi)股(gu)比(bi)(bi)例 5%。六位高級管(guan)(guan)理(li)(li)(li)人(ren)員均持(chi)(chi)(chi)有(you)公(gong)(gong)司(si)(si)股(gu)份，合(he)計持(chi)(chi)(chi)股(gu)比(bi)(bi)例為(wei) 0.486%， 核心(xin)高管(guan)(guan)與公(gong)(gong)司(si)(si)利(li)益綁定，具(ju)有(you)較(jiao)強(qiang)激勵(li)性(xing)(xing)。 管(guan)(guan)理(li)(li)(li)團(tuan)隊大(da)部分具(ju)備(bei)(bei)醫(yi)藥(yao)(yao)(yao)背景，專業(ye)(ye)(ye)(ye)性(xing)(xing)強(qiang)。公(gong)(gong)司(si)(si)董事長、總(zong)經理(li)(li)(li)張立國為(wei)執(zhi)業(ye)(ye)(ye)(ye)醫(yi)師、高級工程師，具(ju)有(you)超過 30 年(nian)醫(yi) 藥(yao)(yao)(yao)研發(fa)及(ji)(ji)車間(jian)管(guan)(guan)理(li)(li)(li)經驗；副總(zong)經理(li)(li)(li)郝慶祝具(ju)有(you)近 20 年(nian)醫(yi)藥(yao)(yao)(yao)銷(xiao)(xiao)售(shou)經驗；助理(li)(li)(li)總(zong)經理(li)(li)(li)、子公(gong)(gong)司(si)(si)北(bei)(bei)星藥(yao)(yao)(yao)業(ye)(ye)(ye)(ye)總(zong)經理(li)(li)(li)潘宇具(ju)有(you) 多年(nian)醫(yi)藥(yao)(yao)(yao)研發(fa)經驗，負(fu)責公(gong)(gong)司(si)(si)醫(yi)療器(qi)(qi)械及(ji)(ji)化妝(zhuang)品(pin)(pin)(pin)產(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)的研發(fa)和(he)生產(chan)(chan)(chan)。

（2）巨子生物：重組膠原蛋白行業龍頭，技術和研發實力強

重(zhong)組膠(jiao)原蛋白行(xing)業(ye)領(ling)軍者，陜(shan)西巨子生(sheng)(sheng)物(wu)技術有(you)(you)(you)限(xian)公(gong)司(si)(si)(si)成(cheng)(cheng)立于(yu) 2000 年(nian)，是(shi)一家以(yi)基因工程、生(sheng)(sheng)物(wu)材(cai)料為(wei)主(zhu)導的高(gao)新 技術企業(ye)。公(gong)司(si)(si)(si)是(shi)全球首家成(cheng)(cheng)功研(yan)發(fa)重(zhong)組蛋白并(bing)實(shi)現產(chan)(chan)業(ye)化的企業(ye)，曾獲(huo)得國(guo)家技術發(fa)明獎、中(zhong)國(guo)專(zhuan)利(li)金獎等獎項。 據弗若(ruo)斯特沙利(li)文，按照終端零售額統計，2021 年(nian)公(gong)司(si)(si)(si)為(wei)國(guo)內第二大(da)專(zhuan)業(ye)皮(pi)膚(fu)護理產(chan)(chan)品公(gong)司(si)(si)(si)，并(bing)且(qie)自 2019 年(nian)起(qi)，連(lian) 續三年(nian)成(cheng)(cheng)為(wei)國(guo)內最大(da)的膠(jiao)原蛋白專(zhuan)業(ye)皮(pi)膚(fu)護理公(gong)司(si)(si)(si)。 背靠(kao)高(gao)校(xiao)科(ke)研(yan)團隊，研(yan)發(fa)能力有(you)(you)(you)保障。公(gong)司(si)(si)(si)實(shi)控人為(wei)西北(bei)大(da)學(xue)國(guo)家二級教授范代娣博(bo)士及(ji)(ji)其配偶嚴建亞，合(he)計持股比 例(li)約為(wei) 60%。范博(bo)士是(shi)西北(bei)大(da)學(xue)化工學(xue)院(yuan)(yuan)、生(sheng)(sheng)物(wu)醫藥研(yan)究院(yuan)(yuan)院(yuan)(yuan)長以(yi)及(ji)(ji)生(sheng)(sheng)物(wu)材(cai)料國(guo)家地方聯(lian)(lian)合(he)工程研(yan)究中(zhong)心主(zhu)任，擁有(you)(you)(you) 豐富的科(ke)研(yan)和產(chan)(chan)業(ye)背景，具有(you)(you)(you)產(chan)(chan)學(xue)研(yan)聯(lian)(lian)動優勢。公(gong)司(si)(si)(si)利(li)用(yong)專(zhuan)有(you)(you)(you)的合(he)成(cheng)(cheng)生(sheng)(sheng)物(wu)學(xue)技術，自主(zhu)研(yan)發(fa)和生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)多種類型的重(zhong)組膠(jiao)原蛋白和稀(xi)有(you)(you)(you)人參(can)皂苷(gan)，研(yan)發(fa)實(shi)力行(xing)業(ye)領(ling)先(xian)。

（3）創爾生物：主打天然膠原產品，擁有稀缺的膠原蛋白Ⅲ類證

國(guo)內醫(yi)(yi)(yi)用(yong)(yong)(yong)天然膠原(yuan)行業(ye)龍頭，線(xian)下(xia)醫(yi)(yi)(yi)院(yuan)覆蓋(gai)率高(gao)(gao)。創(chuang)爾(er)生物是一家(jia)應用(yong)(yong)(yong)活性(xing)膠原(yuan)生物醫(yi)(yi)(yi)用(yong)(yong)(yong)材料(liao)(liao)制(zhi)備(bei)關鍵技術，進行活 性(xing)膠原(yuan)原(yuan)料(liao)(liao)、醫(yi)(yi)(yi)療(liao)器械及(ji)(ji)生物護膚品(pin)(pin)的(de)研發、生產及(ji)(ji)銷售(shou)的(de)高(gao)(gao)新(xin)技術企業(ye)。公(gong)司(si)擁(yong)有(you)的(de)生物醫(yi)(yi)(yi)用(yong)(yong)(yong)級(ji)活性(xing)膠原(yuan)大(da)規模無 菌提(ti)取制(zhi)備(bei)技術已(yi)達到(dao)國(guo)內領先水平，擁(yong)有(you)全國(guo)首款無菌Ⅲ類膠原(yuan)類醫(yi)(yi)(yi)用(yong)(yong)(yong)敷料(liao)(liao)。公(gong)司(si)在(zai)醫(yi)(yi)(yi)療(liao)機構(gou)渠道覆蓋(gai)率高(gao)(gao)，產品(pin)(pin) 廣(guang)泛(fan)應用(yong)(yong)(yong)于醫(yi)(yi)(yi)療(liao)機構(gou)的(de)皮膚科(ke)(ke)、燒(shao)傷科(ke)(ke)、整形(xing)科(ke)(ke)等科(ke)(ke)室，被(bei)眾多患(huan)者、醫(yi)(yi)(yi)生、學者高(gao)(gao)度認可。截至 2019 年(nian)，公(gong)司(si)產 品(pin)(pin)已(yi)覆蓋(gai)全國(guo) 29 個省份、直轄市(shi)、自治區，覆蓋(gai)超(chao)過 320 家(jia)三甲(jia)醫(yi)(yi)(yi)院(yuan)，其中全國(guo)百強醫(yi)(yi)(yi)院(yuan)覆蓋(gai)率達到(dao) 47%。 股(gu)權結構(gou)穩定。公(gong)司(si)實控人為(wei)佟剛(gang)，持(chi)股(gu)比(bi)例(li)為(wei) 65.59%；第(di)二大(da)股(gu)東為(wei)丁(ding)玉梅，持(chi)股(gu)比(bi)例(li)為(wei) 4.44%；第(di)三大(da)股(gu)東為(wei)葉 春婷，持(chi)股(gu)比(bi)例(li)為(wei) 2.96%。公(gong)司(si)前三大(da)股(gu)東持(chi)股(gu)比(bi)例(li)近(jin)兩年(nian)未發生改變(bian)，股(gu)權結構(gou)較為(wei)穩定。

1、產品對比：價格和拿證能力是核心，敷爾佳價格優勢顯著，創爾在獲證上暫時領先

（1）敷爾佳：圍繞玻尿酸打造核心單品，產品布局多元化拓展

核心單品(pin)(pin)為(wei)黑膜和(he)(he)白(bai)膜，產(chan)(chan)品(pin)(pin)矩陣不斷豐(feng)富。敷爾佳在售產(chan)(chan)品(pin)(pin)覆(fu)蓋(gai)醫用敷料和(he)(he)功(gong)能性(xing)護(hu)膚品(pin)(pin)，主(zhu)打敷料和(he)(he)貼、膜類(lei)產(chan)(chan) 品(pin)(pin)，并推出(chu)了水、精(jing)華(hua)及乳液(ye)、噴霧、凍干(gan)粉等多(duo)形(xing)態產(chan)(chan)品(pin)(pin)。對于(yu)透(tou)明質酸鈉及膠原蛋白(bai)的(de)研究，公司形(xing)成了以適用 于(yu)輕中度痤瘡、促進(jin)創面愈合與皮膚修復的(de)Ⅱ類(lei)醫療器械類(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)為(wei)主(zhu)，多(duo)種形(xing)式的(de)功(gong)能性(xing)護(hu)膚品(pin)(pin)為(wei)輔的(de)產(chan)(chan)品(pin)(pin)矩陣。

醫(yi)療(liao)(liao)器(qi)械類(lei)(lei)營收(shou)穩(wen)(wen)(wen)定(ding)，化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)類(lei)(lei)占(zhan)(zhan)比(bi)快(kuai)速增長。2019 年至 2021 年，公(gong)(gong)司為響應市場需求，不(bu)斷上(shang)市和銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)類(lei)(lei) 護(hu)膚品(pin)(pin)，化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)收(shou)入(ru)(ru)和占(zhan)(zhan)比(bi)持(chi)續增加，醫(yi)療(liao)(liao)器(qi)械類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)收(shou)入(ru)(ru)占(zhan)(zhan)總營收(shou)比(bi)重從 68.38%下(xia)降至 56.25%。分(fen)產(chan)(chan)品(pin)(pin)看， 醫(yi)用(yong)敷料（白(bai)膜(mo)）、醫(yi)用(yong)敷料（黑膜(mo)）以(yi)及化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)面(mian)膜(mo)銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)占(zhan)(zhan)比(bi)最高(gao)，2021 年分(fen)別(bie)占(zhan)(zhan)總收(shou)入(ru)(ru)比(bi)重為 40%/16%/37%。 醫(yi)療(liao)(liao)器(qi)械類(lei)(lei)：醫(yi)用(yong)白(bai)膜(mo)黑膜(mo)為核心(xin)單品(pin)(pin)。2019 至2021年醫(yi)用(yong)敷料（白(bai)膜(mo)和黑膜(mo)）合(he)計(ji)銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)額分(fen)別(bie)為 9.06/8.61/9.13 億(yi)元(yuan)，占(zhan)(zhan)醫(yi)療(liao)(liao)器(qi)械類(lei)(lei)收(shou)入(ru)(ru)比(bi)重穩(wen)(wen)(wen)定(ding)在(zai)(zai) 99%左(zuo)右(you)(you)。其(qi)中，醫(yi)用(yong)白(bai)膜(mo)銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)額分(fen)別(bie)為 6.43/5.98/6.52 億(yi)元(yuan)，占(zhan)(zhan)公(gong)(gong)司醫(yi)療(liao)(liao) 器(qi)械類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)收(shou)入(ru)(ru)比(bi)例(li)穩(wen)(wen)(wen)定(ding)在(zai)(zai) 70%左(zuo)右(you)(you)，2020 年受疫情原因(yin)銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)收(shou)入(ru)(ru)略有下(xia)滑。 化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)類(lei)(lei)：多樣化(hua)(hua)產(chan)(chan)品(pin)(pin)持(chi)續放量(liang)。化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)中，公(gong)(gong)司銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)額最高(gao)的為膜(mo)類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)，積雪草舒緩修(xiu)護(hu)貼、蝦(xia)青素(su) 傳明酸修(xiu)護(hu)貼及膠原蛋白(bai)水光修(xiu)護(hu)貼等貢獻主(zhu)要業(ye)績收(shou)入(ru)(ru)。隨著線上(shang)渠道快(kuai)速拓展，公(gong)(gong)司膜(mo)類(lei)(lei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)銷(xiao)(xiao)(xiao)售(shou)(shou)收(shou)入(ru)(ru)快(kuai)速 提升，2019 至 2020 年分(fen)別(bie)為 3.64/5.91/6.14 億(yi)元(yuan)，占(zhan)(zhan)化(hua)(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)收(shou)入(ru)(ru)比(bi)例(li)穩(wen)(wen)(wen)定(ding)在(zai)(zai) 85%左(zuo)右(you)(you)。

（2）巨子生物：可復美+可麗金主打醫用敷料和功能性護膚品，并圍繞膠原進行多品牌布局

八(ba)大品(pin)牌(pai)，105 項 SKU，滿足多元(yuan)化皮膚(fu)護理和(he)營養需求。公司基于重組膠原(yuan)蛋白、稀有人參(can)皂苷(gan)成分以及合成生物(wu) 學技(ji)術平臺，開(kai)發了八(ba)大品(pin)牌(pai)，包含 105 項 SKU，包括護膚(fu)品(pin)品(pin)牌(pai)可復美、可麗金(jin)、可預、可痕、可復平、利妍、欣 苷(gan)以及功能(neng)性食品(pin)品(pin)牌(pai)參(can)苷(gan)，能(neng)夠滿足不同應用場(chang)景和(he)消費群體(ti)的(de)需求。其中(zhong)，可麗金(jin)和(he)可復美分別是 2021 年(nian)中(zhong)國 專業(ye)皮膚(fu)護理行業(ye)第(di)三(san)和(he)第(di)四暢(chang)銷品(pin)牌(pai)，零售額分別為(wei) 29 億元(yuan)和(he) 27 億元(yuan)，也是公司收入占比(bi)最高的(de)兩(liang)大品(pin)牌(pai)，分別 主(zhu)打功能(neng)性護膚(fu)品(pin)和(he)醫用敷料。

重(zhong)(zhong)組(zu)蛋(dan)白產品豐富，種(zhong)類齊(qi)全。公司已經(jing)構建涵蓋 3 種(zhong)全長重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白、25 種(zhong)功(gong)能(neng)強(qiang)化型(xing)重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白以及(ji) 5 種(zhong) 重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白功(gong)效片段的分子(zi)庫，并分別基于全長重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白及(ji)功(gong)能(neng)強(qiang)化型(xing)重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白開發了 4 種(zhong)主要(yao)重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan) 蛋(dan)白，即重(zhong)(zhong)組(zu)Ⅰ型(xing)人膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白、重(zhong)(zhong)組(zu)Ⅲ型(xing)人膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白、重(zhong)(zhong)組(zu)類人膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白和小分子(zi)重(zhong)(zhong)組(zu)膠(jiao)(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋(dan)白肽。

公(gong)司(si)(si)收(shou)(shou)(shou)入快速(su)增(zeng)長(chang)，3 年(nian)(nian)(nian) CAGR 為 27.4%。2019-2021 年(nian)(nian)(nian)公(gong)司(si)(si)收(shou)(shou)(shou)入 9.57/11.90/15.52 億元，2020/2021 年(nian)(nian)(nian)同比(bi)增(zeng)長(chang) 24.4%/30.4%。 分(fen)品(pin)(pin)(pin)類來(lai)(lai)看(kan)，專業(ye)(ye)(ye)(ye)皮(pi)(pi)膚護理產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)占(zhan)比(bi)持續(xu)提(ti)(ti)升(sheng)。其中(zhong)，專業(ye)(ye)(ye)(ye)皮(pi)(pi)膚護理業(ye)(ye)(ye)(ye)務收(shou)(shou)(shou)入 8.53/10.73/15.03 億元，占(zhan)比(bi)由 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 89.1%提(ti)(ti)升(sheng)至(zhi)(zhi)(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 96.8%，3 年(nian)(nian)(nian) CAGR 達 32.8%。 分(fen)品(pin)(pin)(pin)牌來(lai)(lai)看(kan)，公(gong)司(si)(si)的(de)營(ying)收(shou)(shou)(shou)主(zhu)要來(lai)(lai)源(yuan)于可(ke)復(fu)(fu)美(mei)和可(ke)麗(li)(li)金，可(ke)復(fu)(fu)美(mei)高(gao)(gao)增(zeng)長(chang)，可(ke)麗(li)(li)金增(zeng)速(su)穩定(ding)。2021 年(nian)(nian)(nian)，可(ke)復(fu)(fu)美(mei)和可(ke) 麗(li)(li)金分(fen)別(bie)貢獻(xian)銷(xiao)(xiao)售(shou)(shou)額 8.98 和 5.26 億元，合計占(zhan)公(gong)司(si)(si)總銷(xiao)(xiao)售(shou)(shou)額比(bi)例(li)接(jie)近 92%。2019 年(nian)(nian)(nian)至(zhi)(zhi)(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)，可(ke)復(fu)(fu)美(mei)產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)銷(xiao)(xiao) 售(shou)(shou)增(zeng)長(chang)迅速(su)，對公(gong)司(si)(si)的(de)收(shou)(shou)(shou)入貢獻(xian)占(zhan)比(bi)從(cong) 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 30.26%提(ti)(ti)升(sheng)至(zhi)(zhi)(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 57.83%，3 年(nian)(nian)(nian) CAGR 為 76.08%，高(gao)(gao)增(zeng)長(chang) 主(zhu)要源(yuan)自于可(ke)復(fu)(fu)美(mei)線上(shang)(shang)銷(xiao)(xiao)售(shou)(shou)高(gao)(gao)速(su)增(zeng)長(chang)。可(ke)麗(li)(li)金銷(xiao)(xiao)售(shou)(shou)收(shou)(shou)(shou)入分(fen)別(bie)為 4.81/5.59/5.26 億元，總體(ti)增(zeng)速(su)穩定(ding)，2021 年(nian)(nian)(nian)銷(xiao)(xiao) 量下降主(zhu)要由于公(gong)司(si)(si)最大的(de)客(ke)戶西安創(chuang)客(ke)村的(de)采購(gou)量下降。 公(gong)司(si)(si)專業(ye)(ye)(ye)(ye)皮(pi)(pi)膚護理產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)毛(mao)利(li)(li)率相對穩定(ding)，保健(jian)食品(pin)(pin)(pin)毛(mao)利(li)(li)率整體(ti)更低。從(cong)毛(mao)利(li)(li)率來(lai)(lai)看(kan)，公(gong)司(si)(si)毛(mao)利(li)(li)率從(cong) 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 83.3% 上(shang)(shang)升(sheng)至(zhi)(zhi)(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 87.2%，處(chu)于行業(ye)(ye)(ye)(ye)領先水平，主(zhu)要受到(dao)高(gao)(gao)毛(mao)利(li)(li)護膚品(pin)(pin)(pin)業(ye)(ye)(ye)(ye)務占(zhan)比(bi)提(ti)(ti)升(sheng)，以及直銷(xiao)(xiao)比(bi)重提(ti)(ti)升(sheng)的(de)影響。2019 至(zhi)(zhi)(zhi)2021年(nian)(nian)(nian)，公(gong)司(si)(si)專業(ye)(ye)(ye)(ye)皮(pi)(pi)膚護理產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)毛(mao)利(li)(li)率分(fen)別(bie)為84.8%/86.3%/87.3%，較為穩定(ding)；保健(jian)品(pin)(pin)(pin)食品(pin)(pin)(pin)毛(mao)利(li)(li)率從(cong)2019年(nian)(nian)(nian)的(de)71.20% 提(ti)(ti)升(sheng)至(zhi)(zhi)(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 85.40%,主(zhu)要系(xi)公(gong)司(si)(si)毛(mao)利(li)(li)率相對較低的(de)產(chan)(chan)品(pin)(pin)(pin)，如飲(yin)品(pin)(pin)(pin)及纖(xian)維補(bu)充劑(ji)銷(xiao)(xiao)量的(de)減少。

（3）創爾生物：創福康+創爾美分別針對醫用敷料和功能性護膚品，獨具Ⅲ類醫療器械批文

創(chuang)福(fu)康(kang)和創(chuang)爾美(mei)兩(liang)大品(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)分別(bie)主(zhu)(zhu)打醫(yi)用(yong)敷料(liao)和功能(neng)(neng)性護(hu)(hu)膚(fu)品(pin)(pin)(pin)。公司產品(pin)(pin)(pin)可(ke)分為膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)產品(pin)(pin)(pin)和非膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)產品(pin)(pin)(pin)，膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)產品(pin)(pin)(pin)包括 醫(yi)療器械(xie)(xie)和生(sheng)物護(hu)(hu)膚(fu)品(pin)(pin)(pin)，其(qi)(qi)中醫(yi)療器械(xie)(xie)包括膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)貼(tie)(tie)敷料(liao)、膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋白海(hai)綿(mian)等(deng)產品(pin)(pin)(pin)，生(sheng)物護(hu)(hu)膚(fu)品(pin)(pin)(pin)包括膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)多效(xiao)(xiao)修(xiu)護(hu)(hu)面膜(mo)、 膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)多效(xiao)(xiao)修(xiu)護(hu)(hu)原(yuan)(yuan)液等(deng)產品(pin)(pin)(pin)。公司擁有(you)兩(liang)大品(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)，創(chuang)福(fu)康(kang)和創(chuang)爾美(mei)，分別(bie)布局醫(yi)用(yong)敷料(liao)和功能(neng)(neng)性護(hu)(hu)膚(fu)品(pin)(pin)(pin)兩(liang)大賽道(dao)。創(chuang)福(fu) 康(kang)系列產品(pin)(pin)(pin)主(zhu)(zhu)要(yao)(yao)(yao)用(yong)于(yu)創(chuang)面的輔(fu)助治療，促(cu)進創(chuang)面止血和修(xiu)復，并可(ke)用(yong)于(yu)痤瘡(chuang)、皮炎、濕疹(zhen)、皮膚(fu)過(guo)敏疾(ji)病的輔(fu)助治療； 創(chuang)爾美(mei)系列產品(pin)(pin)(pin)主(zhu)(zhu)要(yao)(yao)(yao)用(yong)于(yu)皮膚(fu)屏障護(hu)(hu)理、提升肌膚(fu)愈活能(neng)(neng)力。 獨具Ⅲ類(lei)醫(yi)療器械(xie)(xie)批文。創(chuang)爾生(sheng)物于(yu) 2010 年獲(huo)得(de)首(shou)個(ge)Ⅲ類(lei)醫(yi)療器械(xie)(xie)產品(pin)(pin)(pin)膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)蛋白海(hai)綿(mian)注(zhu)冊(ce)證；2016 年獲(huo)得(de)全國首(shou)款 無(wu)(wu)菌(jun)Ⅲ類(lei)膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)貼(tie)(tie)敷料(liao)醫(yi)療器械(xie)(xie)注(zhu)冊(ce)證；2017 年又獲(huo)得(de)主(zhu)(zhu)要(yao)(yao)(yao)應用(yong)于(yu)Ⅲ類(lei)膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)貼(tie)(tie)敷料(liao)生(sheng)產的發明專利授權(quan)——一種無(wu)(wu)菌(jun)膠(jiao)(jiao)(jiao) 原(yuan)(yuan)貼(tie)(tie)敷料(liao)及其(qi)(qi)制備方法。從當前較(jiao)為火(huo)爆的貼(tie)(tie)片式(shi)醫(yi)用(yong)皮膚(fu)修(xiu)復敷料(liao)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)來看，除(chu)榮晟外，其(qi)(qi)他包括敷爾佳、可(ke)孚、 可(ke)復美(mei)在內(nei)的主(zhu)(zhu)要(yao)(yao)(yao)品(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)均以Ⅱ類(lei)敷料(liao)為主(zhu)(zhu)，其(qi)(qi)中僅創(chuang)福(fu)康(kang)擁有(you)全國首(shou)款無(wu)(wu)菌(jun)Ⅲ類(lei)膠(jiao)(jiao)(jiao)原(yuan)(yuan)貼(tie)(tie)敷料(liao)，具有(you)先(xian)發優勢。

公(gong)(gong)司(si)(si)圍繞(rao)天然膠(jiao)(jiao)原(yuan)進行公(gong)(gong)司(si)(si)核心產(chan)(chan)(chan)品(pin)布局(ju)，膠(jiao)(jiao)原(yuan)貼敷(fu)料(liao)營(ying)收(shou)(shou)(shou)貢獻占比最高。公(gong)(gong)司(si)(si)膠(jiao)(jiao)原(yuan)產(chan)(chan)(chan)品(pin)營(ying)收(shou)(shou)(shou)占比由 2018 年(nian)的(de) 94.23% 逐漸下(xia)滑至 2020 年(nian)的(de) 85.48%，主(zhu)要系公(gong)(gong)司(si)(si)在(zai) 2019 年(nian)下(xia)半(ban)年(nian)新推出的(de)液(ye)體敷(fu)料(liao)等(deng)Ⅰ類醫療器(qi)械產(chan)(chan)(chan)品(pin)和水(shui)楊酸祛痘面膜(mo) 等(deng)一(yi)般(ban)護膚品(pin)的(de)銷售收(shou)(shou)(shou)入增長所致，2021 年(nian)又(you)回(hui)升至 90.69%。在(zai)膠(jiao)(jiao)原(yuan)產(chan)(chan)(chan)品(pin)中(zhong)，公(gong)(gong)司(si)(si)側重于醫療器(qi)械產(chan)(chan)(chan)品(pin)。2019 年(nian)， 膠(jiao)(jiao)原(yuan)類醫療器(qi)械產(chan)(chan)(chan)品(pin)收(shou)(shou)(shou)入占整體膠(jiao)(jiao)原(yuan)產(chan)(chan)(chan)品(pin)比重為(wei) 56.14%。其中(zhong)，膠(jiao)(jiao)原(yuan)貼敷(fu)料(liao)收(shou)(shou)(shou)入占總營(ying)收(shou)(shou)(shou)比重 54.17%。

（4）產品力的核心：定價和拿證

我(wo)國(guo)醫(yi)用(yong)敷(fu)料均價(jia)在 20-40 元(yuan)/片，高(gao)(gao)于(yu)(yu)普通面(mian)膜(mo)，其(qi)中(zhong)，膠原蛋白敷(fu)料價(jia)格普遍高(gao)(gao)于(yu)(yu)透明質酸敷(fu)料。相(xiang)較(jiao)于(yu)(yu)普通化 妝品面(mian)膜(mo)，醫(yi)療(liao)器(qi)械產(chan)(chan)品受(shou)到的(de)監管(guan)更嚴格，對原材料選用(yong)標準、生產(chan)(chan)工藝(yi)和質量(liang)要求更高(gao)(gao)，Ⅱ類和Ⅲ類醫(yi)療(liao)器(qi)械產(chan)(chan) 品一般還(huan)需要進行臨床試驗(yan)，因(yin)而成(cheng)本(ben)相(xiang)對更高(gao)(gao)，支撐(cheng)產(chan)(chan)品溢價(jia)。從(cong)三家公司的(de)代表性醫(yi)用(yong)敷(fu)料產(chan)(chan)品來看，創(chuang)福康和 可(ke)復(fu)美膠原蛋白醫(yi)用(yong)敷(fu)料單品價(jia)格約(yue)為(wei) 30-40，敷(fu)爾(er)佳(jia)醫(yi)用(yong)透明質酸鈉修復(fu)貼單價(jia)約(yue)為(wei) 20-30 元(yuan)。 影(ying)響消(xiao)費者(zhe)決策的(de)核心是產(chan)(chan)品價(jia)格。從(cong)銷(xiao)量(liang)來看，敷(fu)爾(er)佳(jia)遠高(gao)(gao)于(yu)(yu)可(ke)復(fu)美和創(chuang)福康，天貓旗艦店近(jin) 30 天銷(xiao)量(liang)超(chao)過 10 萬。 由于(yu)(yu)醫(yi)美行業消(xiao)費者(zhe)教育仍不成(cheng)熟，消(xiao)費者(zhe)對成(cheng)分的(de)關(guan)注度并不高(gao)(gao)，相(xiang)對較(jiao)低的(de)價(jia)格是敷(fu)爾(er)佳(jia)迅速(su)滲透大眾市場的(de)關(guan) 鍵。

拿證能力決定產品上市快慢(man)。注(zhu)(zhu)冊周期方面，Ⅰ類(lei)(lei)醫療器械注(zhu)(zhu)冊周期平(ping)均為 1-3 個(ge)月，Ⅱ類(lei)(lei)平(ping)均為 0.8-2 年，Ⅲ類(lei)(lei)注(zhu)(zhu) 冊證在 2 年以(yi)上，并(bing)且Ⅱ類(lei)(lei)及(ji)Ⅲ類(lei)(lei)醫療器械需(xu)(xu)提供臨床(chuang)試(shi)驗(yan)報告，是(shi)否需(xu)(xu)要(yao)開展(zhan)臨床(chuang)試(shi)驗(yan)、臨床(chuang)試(shi)驗(yan)的(de)(de)(de)實際開展(zhan)情況(kuang) 以(yi)及(ji)獲得周期。提交注(zhu)(zhu)冊申請后(hou)，技(ji)(ji)術審(shen)(shen)批環節需(xu)(xu)要(yao)召開專家咨詢會，外聘專家審(shen)(shen)批或(huo)(huo)與藥品審(shen)(shen)批機構聯合審(shen)(shen)評，展(zhan) 開體系核查，審(shen)(shen)批難度取(qu)決于資料的(de)(de)(de)充分性及(ji)技(ji)(ji)術難易情況(kuang)。嚴格的(de)(de)(de)技(ji)(ji)術審(shen)(shen)批有利于市場(chang)出(chu)清，部(bu)分中小企(qi)(qi)業或(huo)(huo)不合 格的(de)(de)(de)產品及(ji)原(yuan)料將會退出(chu)市場(chang)，有利于研發水(shui)平(ping)高、拿證能力強的(de)(de)(de)企(qi)(qi)業發展(zhan)。

2、渠道對比：線下經銷為主，線上直營高速增長

（1）敷爾佳：線下具備強大的經銷網絡，線上多平臺布局快速增長

線(xian)下(xia)經銷是最主要銷售(shou)模式，擁有(you)扎實的經銷網絡基礎，近幾年(nian)乘(cheng)線(xian)上(shang)渠(qu)道東(dong)風多平臺布局(ju)，線(xian)上(shang)業務快速增長。

早(zao)期(qi)公司利(li)用(yong)線下(xia)經(jing)銷模式，將醫用(yong)敷(fu)料(liao)產品(pin)從公立醫院銷售(shou)(shou)推廣至院外醫療(liao)機(ji)構、美容機(ji)構、連鎖(suo)零售(shou)(shou)藥店等 終(zhong)端渠(qu)道(dao)。敷(fu)爾(er)佳線下(xia)擁有較強的(de)銷售(shou)(shou)網絡，近幾年(nian)為理(li)順線下(xia)經(jing)銷過程中出現的(de)管理(li)問題，公司推進(jin)渠(qu)道(dao)改革， 實(shi)行(xing)經(jing)銷商(shang)分(fen)級管理(li)和(he)分(fen)銷聯盟(meng)(meng)模式，強化加盟(meng)(meng)商(shang)管理(li)，其(qi)中經(jing)銷商(shang)分(fen)級是設置準(zhun)(zhun)入門檻(jian)和(he)業績淘汰(tai)機(ji)制，分(fen)銷 聯盟(meng)(meng)平臺涉及(ji)準(zhun)(zhun)入門檻(jian)，業績淘汰(tai)，返利(li)等不同政策，幫助(zhu)終(zhong)端銷售(shou)(shou)市場(chang)進(jin)一步(bu)下(xia)沉，快速拓展實(shi)體(ti)渠(qu)道(dao)。

線上渠(qu)(qu)道(dao)包括(kuo)直(zhi)(zhi)銷(xiao)、代銷(xiao)和經(jing)銷(xiao)三種模式，公司以天(tian)貓平臺為(wei)基(ji)礎，積(ji)極拓(tuo)展(zhan)抖音、小(xiao)紅書等多(duo)個平臺，通過直(zhi)(zhi) 播(bo)帶貨為(wei)線上直(zhi)(zhi)銷(xiao)引(yin)流。其中(zhong)，直(zhi)(zhi)銷(xiao)為(wei)線上渠(qu)(qu)道(dao)主要(yao)收(shou)入來源，其銷(xiao)售收(shou)入從 2019 年的(de) 2.33 億(yi)元提(ti)升至 2021 年的(de) 5.19 億(yi)元，CAGR 為(wei) 49.22%，占總營收(shou)比(bi)例(li)從 2019 年的(de) 17.35%快速增長(chang)至 2021 年的(de) 31.44%。未來隨著線 上平臺布局(ju)的(de)逐步發展(zhan)和完善，線上渠(qu)(qu)道(dao)收(shou)入占比(bi)有(you)望(wang)進一步上升。

（2）巨子生物：“醫療機構+大眾消費者”雙軌銷售，DTC 店鋪直銷占比增長迅速

公司建立(li)了(le)全渠道銷(xiao)售(shou)及經銷(xiao)網絡，實行“醫療(liao)機構(gou)+大眾消(xiao)費者”雙軌銷(xiao)售(shou)策略。

經銷(xiao)(xiao)業務穩(wen)步(bu)增長(chang)(chang)。公(gong)司(si)(si)經銷(xiao)(xiao)網絡(luo)覆(fu)蓋 1000+公(gong)立醫(yi)院、約(yue) 1700 家(jia)私立醫(yi)院及(ji)診(zhen)所、約(yue) 300 各連鎖藥(yao)房品牌； 大(da)眾消費端，公(gong)司(si)(si)經銷(xiao)(xiao)網絡(luo)覆(fu)蓋個人消費者(zhe)以及(ji)屈臣氏、妍麗、調色師、Ole、華聯(lian)集團以及(ji)盒馬(ma)鮮生等化妝(zhuang)品 連鎖店及(ji)連鎖超市的(de)約(yue) 2000 家(jia)中(zhong)國門(men)店。2019 年(nian)至 2021 年(nian)，公(gong)司(si)(si)經銷(xiao)(xiao)渠(qu)道收入分(fen)別為 7.64/8.60/8.63 億元(yuan)， 占總銷(xiao)(xiao)售額(e)比重分(fen)別為 79.9%/72.2%/55.6%，經銷(xiao)(xiao)收入呈穩(wen)步(bu)增長(chang)(chang)態勢(shi)，但相(xiang)對(dui)直銷(xiao)(xiao)而言增速(su)放(fang)緩。

線上直銷(xiao)快速增長，營收占(zhan)比持續提升(sheng)(sheng)。公司直銷(xiao)渠(qu)道包括 DTC 店鋪(pu)、電商平臺和線下直銷(xiao)，其中 DTC 店鋪(pu)為(wei)最(zui) 主(zhu)要的直銷(xiao)渠(qu)道。2019 年至 2021 年，公司直銷(xiao)渠(qu)道收入分別為(wei) 1.93/3.31/6.90 億元，其中，DTC 店鋪(pu)銷(xiao)售(shou)額從(cong) 1.56 億元快速提升(sheng)(sheng)至 5.74 億元，占(zhan)總(zong)營收比例由 16%上升(sheng)(sheng)至 37%。

直(zhi)銷(xiao)(xiao)毛(mao)利(li)率水平(ping)(ping)較(jiao)高，提升公司(si)整體(ti)毛(mao)利(li)率。毛(mao)利(li)率方面，2021 年公司(si) DTC 店鋪直(zhi)銷(xiao)(xiao)、電(dian)商平(ping)(ping)臺直(zhi)銷(xiao)(xiao)、線下(xia)直(zhi) 銷(xiao)(xiao)和(he)(he)經銷(xiao)(xiao)的毛(mao)利(li)率分別(bie)為 90.1%、95.2%、82.1%和(he)(he) 85.5%，相比(bi) 2019 年變動分別(bie)為-2.3pct、+3.6pct、-3.2pct 和(he)(he)+3.7pct。相較(jiao)于經銷(xiao)(xiao)模式(shi)，直(zhi)銷(xiao)(xiao)模式(shi)節省了經銷(xiao)(xiao)環(huan)節利(li)潤分割，毛(mao)利(li)率水平(ping)(ping)更高，隨著公司(si)直(zhi)銷(xiao)(xiao)占(zhan)比(bi)的不斷 提升，公司(si)整體(ti)毛(mao)利(li)率也在不斷提升。

（3）創爾生物：直銷占比超過經銷，天貓是主要的線上直銷平臺

直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)收入(ru)(ru)占比逐(zhu)年(nian)(nian)上(shang)(shang)升(sheng)(sheng)，已超過(guo)(guo)經銷(xiao)(xiao)(xiao)成為(wei)主(zhu)要(yao)(yao)收入(ru)(ru)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)。公(gong)司(si)(si)直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)以線(xian)上(shang)(shang)直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)為(wei)主(zhu)，主(zhu)要(yao)(yao)通過(guo)(guo)天(tian)(tian)貓(mao)、京東等(deng) 電商(shang)平臺(tai)(tai)以及公(gong)司(si)(si)自營平臺(tai)(tai)銷(xiao)(xiao)(xiao)售產品；經銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)以線(xian)下經銷(xiao)(xiao)(xiao)為(wei)主(zhu)，主(zhu)要(yao)(yao)實行買斷式(shi)(shi)(shi)(shi)銷(xiao)(xiao)(xiao)售，包括推廣配送經銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)和配 送經銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)。近幾年(nian)(nian)公(gong)司(si)(si)直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)收入(ru)(ru)占比逐(zhu)年(nian)(nian)提升(sheng)(sheng)，線(xian)上(shang)(shang)直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)收入(ru)(ru)占比已從 2017 年(nian)(nian)的(de)(de)(de) 39%，提升(sheng)(sheng)至(zhi) 2022 年(nian)(nian) H1 的(de)(de)(de) 66%，直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)超過(guo)(guo)經銷(xiao)(xiao)(xiao)成為(wei)公(gong)司(si)(si)最(zui)主(zhu)要(yao)(yao)的(de)(de)(de)銷(xiao)(xiao)(xiao)售模(mo)(mo)式(shi)(shi)(shi)(shi)。其中，天(tian)(tian)貓(mao)是公(gong)司(si)(si)最(zui)主(zhu)要(yao)(yao)的(de)(de)(de)線(xian)上(shang)(shang)直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)平臺(tai)(tai)，公(gong)司(si)(si)在天(tian)(tian)貓(mao)平臺(tai)(tai)的(de)(de)(de) 直(zhi)(zhi)(zhi)銷(xiao)(xiao)(xiao)收入(ru)(ru)占總營收比重從 2017 年(nian)(nian)的(de)(de)(de) 67.50%提升(sheng)(sheng)至(zhi) 2020 年(nian)(nian)上(shang)(shang)半年(nian)(nian)的(de)(de)(de) 86.38%，成為(wei)最(zui)主(zhu)要(yao)(yao)的(de)(de)(de)收入(ru)(ru)來源(yuan)。

3、技術對比：巨子研發綜合實力強，創爾費用投放力度大，敷爾佳依靠合作補短板

（1）敷爾佳：與科研院所合作補技術短板

銷(xiao)(xiao)售(shou)和(he)營銷(xiao)(xiao)起家，研(yan)(yan)發(fa)(fa)屬前(qian)期短板。敷(fu)爾(er)佳(jia)(jia)是(shi)做銷(xiao)(xiao)售(shou)起家的(de)(de)公(gong)(gong)司(si)，原有產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)的(de)(de)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)業(ye)研(yan)(yan)發(fa)(fa)都不在(zai)上市(shi)公(gong)(gong)司(si)體系內，因 此(ci)研(yan)(yan)發(fa)(fa)技(ji)術人員配比和(he)研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)用(yong)率相(xiang)對(dui)(dui)較低。截(jie)至 2021 年(nian) 12 月 31 日，公(gong)(gong)司(si)研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員僅為(wei) 6 人，占(zhan)比 1.36%。2019 至 2021 年(nian)，公(gong)(gong)司(si)研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)用(yong)分別為(wei) 60.39/147.97/524.29 萬元(yuan)，占(zhan)總營收比例為(wei) 0.04%/0.09%/0.32%，對(dui)(dui)比同行業(ye)其他(ta) 公(gong)(gong)司(si)來說，公(gong)(gong)司(si)前(qian)期在(zai)研(yan)(yan)發(fa)(fa)上投入較小(xiao)，技(ji)術上存在(zai)一定短板。2021 年(nian)，公(gong)(gong)司(si)通(tong)過換股收購(gou)實(shi)現自主(zhu)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)，完成產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)業(ye) 鏈垂直整合。 敷(fu)爾(er)佳(jia)(jia)前(qian)身為(wei)華信藥(yao)業(ye)，主(zhu)要負(fu)責(ze)銷(xiao)(xiao)售(shou)哈(ha)(ha)(ha)三(san)(san)聯(lian)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)的(de)(de)粉針類(lei)注射(she)劑，包括注射(she)用(yong)長(chang)春西汀、注射(she)用(yong)利福霉素(su)鈉、 注射(she)用(yong)氯(lv)諾昔(xi)康(kang)、注射(she)用(yong)甲磺酸加(jia)貝酯等(deng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)。 2016 年(nian)，哈(ha)(ha)(ha)三(san)(san)聯(lian)取得(de)第二類(lei)醫療(liao)器(qi)械生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)許可證以及醫用(yong)透明質酸鈉修復貼的(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)注冊證。同年(nian)，華信藥(yao)業(ye)與哈(ha)(ha)(ha) 三(san)(san)聯(lian)合作，由哈(ha)(ha)(ha)三(san)(san)聯(lian)負(fu)責(ze)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)的(de)(de)獨(du)家生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)，華信負(fu)責(ze)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)的(de)(de)獨(du)家銷(xiao)(xiao)售(shou)、推廣及品(pin)(pin)牌運營維護等(deng)。 2021 年(nian) 2 月，敷(fu)爾(er)佳(jia)(jia)通(tong)過換股收購(gou)哈(ha)(ha)(ha)三(san)(san)聯(lian)全(quan)資(zi)子公(gong)(gong)司(si)北(bei)星藥(yao)業(ye)，新增化妝品(pin)(pin)和(he)醫療(liao)器(qi)械生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)業(ye)務，實(shi)現了產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)(pin)全(quan) 自主(zhu)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)，完善產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)業(ye)鏈一體化布局。

為(wei)彌補技(ji)(ji)術(shu)(shu)短板，公(gong)司不斷(duan)與(yu)科研(yan)(yan)院所合作(zuo)，布(bu)局重(zhong)(zhong)(zhong)組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白相關技(ji)(ji)術(shu)(shu)。 2021 年，公(gong)司開展(zhan)研(yan)(yan)發及質量檢(jian)(jian)測(ce)中心建設項(xiang)(xiang)目，同步推(tui)進(jin)技(ji)(ji)術(shu)(shu)研(yan)(yan)發和(he)質量檢(jian)(jian)測(ce)，研(yan)(yan)究專(zhuan)業皮(pi)膚(fu)護理產品(pin)，以提 高研(yan)(yan)發能力(li)、產品(pin)豐富(fu)度、技(ji)(ji)術(shu)(shu)儲(chu)備(bei)和(he)競爭力(li)。 公(gong)司加(jia)(jia)深與(yu)科研(yan)(yan)院所的(de)產學研(yan)(yan)合作(zuo)，加(jia)(jia)強新原(yuan)(yuan)料和(he)新技(ji)(ji)術(shu)(shu)的(de)研(yan)(yan)究，如與(yu)中國科學院昆明植物研(yan)(yan)究所合作(zuo)研(yan)(yan)發植物 提取(qu)物原(yuan)(yuan)料，以加(jia)(jia)強皮(pi)膚(fu)舒緩、修復、抗衰(shuai)老、美白等功效。在(zai)技(ji)(ji)術(shu)(shu)儲(chu)備(bei)方面(mian)，公(gong)司布(bu)局重(zhong)(zhong)(zhong)組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白相關技(ji)(ji)術(shu)(shu)，包括重(zhong)(zhong)(zhong)組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白交聯技(ji)(ji)術(shu)(shu)、重(zhong)(zhong)(zhong)組膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白填充劑(ji)生產技(ji)(ji)術(shu)(shu) 等，為(wei)持續上行的(de)膠原(yuan)(yuan)蛋(dan)白產品(pin)消費需求做儲(chu)備(bei)。在(zai)研(yan)(yan)項(xiang)(xiang)目方面(mian)，公(gong)司以市(shi)場(chang)及臨床需求為(wei)導向確定研(yan)(yan)發項(xiang)(xiang)目，目前已(yi)有多項(xiang)(xiang)在(zai)研(yan)(yan)項(xiang)(xiang)目取(qu)得一定研(yan)(yan)究進(jin)展(zhan)，包括Ⅲ 類(lei)醫療器械(xie)開發、防曬產品(pin)及美容飲品(pin)開發、修護面(mian)膜(mo)及水(shui)乳類(lei)產品(pin)開發等。

（2）巨子生物：背靠西北大學產學研一體化優勢明顯，技術研發實力較強

依托合成生物(wu)學(xue)(xue)技(ji)術平臺，重(zhong)(zhong)組膠原(yuan)蛋白(bai)技(ji)術行業領先(xian)(xian)。公(gong)司(si)聯合創始人(ren)、首席科學(xue)(xue)家(jia)范代娣于 2000 年培養出重(zhong)(zhong)組 類人(ren)膠原(yuan)蛋白(bai)，該技(ji)術于 2013 年和(he) 2016 年獲得中國(guo)國(guo)家(jia)技(ji)術發明(ming)獎和(he)中國(guo)專利(li)金獎。憑借(jie)行業領先(xian)(xian)的(de) 99.9%純化(hua)率(lv) 及高達(da) 90%的(de)回收率(lv)，公(gong)司(si)在保(bao)證產(chan)品質量的(de)同時(shi)提升了生產(chan)規模(mo)和(he)回收率(lv)，截至 2021 年，公(gong)司(si)重(zhong)(zhong)組膠原(yuan)蛋白(bai)產(chan)能為 每年 10.88 噸，是全(quan)球重(zhong)(zhong)組蛋白(bai)產(chan)能最(zui)大(da)的(de)公(gong)司(si)之(zhi)一。范博(bo)士目前(qian)任(ren)西北大(da)學(xue)(xue)化(hua)工學(xue)(xue)院院長(chang)，在重(zhong)(zhong)組膠原(yuan)蛋白(bai)領域持 續進行深(shen)入(ru)研(yan)究，公(gong)司(si)具備產(chan)學(xue)(xue)研(yan)一體化(hua)的(de)技(ji)術優勢(shi)。

公(gong)(gong)司(si)與(yu)(yu)外部醫(yi)(yi)(yi)療(liao)機構、學(xue)(xue)術機構開展合作(zuo)(zuo)，科(ke)研(yan)成果轉化率高(gao)。 公(gong)(gong)司(si)與(yu)(yu)西北(bei)大學(xue)(xue)長期(qi)密切合作(zuo)(zuo)，由(you)西北(bei)大學(xue)(xue)從(cong)事理論和基礎研(yan)究(jiu)(jiu)，公(gong)(gong)司(si)引導技術的商業化應用。 公(gong)(gong)司(si)還與(yu)(yu)醫(yi)(yi)(yi)療(liao)機構進行合作(zuo)(zuo)，定期(qi)開展聯(lian)合臨(lin)(lin)床(chuang)項(xiang)目研(yan)究(jiu)(jiu)及知識分(fen)享會，以(yi)獲取產品的相關(guan)臨(lin)(lin)床(chuang)數據和反饋。2020 年，公(gong)(gong)司(si)與(yu)(yu)北(bei)京大學(xue)(xue)第一醫(yi)(yi)(yi)院(yuan)國家(jia)皮膚(fu)(fu)與(yu)(yu)免疫疾(ji)病臨(lin)(lin)床(chuang)醫(yi)(yi)(yi)學(xue)(xue)研(yan)究(jiu)(jiu)中心(xin)共同簽署了成立(li)“國家(jia)皮膚(fu)(fu)與(yu)(yu)免疫疾(ji)病臨(lin)(lin)床(chuang) 醫(yi)(yi)(yi)學(xue)(xue)研(yan)究(jiu)(jiu)中心(xin) 巨子生物(wu)集團聯(lian)合實驗室”的意向合作(zuo)(zuo)，研(yan)發成果產業化能力有望(wang)進一步提升。2021 年，公(gong)(gong)司(si)成 為首(shou)家(jia)被納(na)入(ru)國家(jia)皮膚(fu)(fu)與(yu)(yu)免疫疾(ji)病臨(lin)(lin)床(chuang)醫(yi)(yi)(yi)學(xue)(xue)研(yan)究(jiu)(jiu)中心(xin)進行皮膚(fu)(fu)科(ke)合作(zuo)(zuo)研(yan)發項(xiang)目的企業。

除膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)產(chan)(chan)(chan)(chan)品外，公(gong)司其他產(chan)(chan)(chan)(chan)品也具備(bei)技(ji)術(shu)優(you)勢，如(ru)稀有(you)(you)人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)，技(ji)術(shu)水平也在行業領(ling)先，生產(chan)(chan)(chan)(chan)效(xiao)率高。 人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)是(shi)人(ren)(ren)參(can)(can)和其他人(ren)(ren)參(can)(can)植物的(de)(de)(de)主要(yao)活(huo)性成分，具有(you)(you)抗腫(zhong)瘤、降(jiang)血(xue)糖和降(jiang)血(xue)脂的(de)(de)(de)功效(xiao)。稀有(you)(you)人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)是(shi)通(tong)過合 成生物學技(ji)術(shu)從(cong)原(yuan)(yuan)型人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)中獲得(de)的(de)(de)(de)，更(geng)易被人(ren)(ren)體吸收，并表(biao)現出更(geng)高的(de)(de)(de)生物活(huo)性。人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)的(de)(de)(de)消費者(zhe)主要(yao)來源于亞洲，據弗若(ruo)斯特沙(sha)利文，中國(guo)基(ji)于稀有(you)(you)人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)技(ji)術(shu)的(de)(de)(de)保(bao)健(jian)食品銷(xiao)(xiao)售(shou)額從(cong) 2017 年(nian)(nian)的(de)(de)(de) 4.06 億元增長至(zhi) 2021 年(nian)(nian)的(de)(de)(de) 6.45 億元，2017-2021 年(nian)(nian) CAGR 為 12.3%。預計至(zhi) 2027 年(nian)(nian)，該市(shi)場規模將進一步 增長至(zhi) 15.61 億元，2022-2027 年(nian)(nian) CAGR 為 16.1%。公(gong)司憑借專有(you)(you)生物制(zhi)造技(ji)術(shu)，解決(jue)了人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)生物轉化(hua)效(xiao)率低且易失活(huo)的(de)(de)(de)問題，實現了 Rk3、Rk4、Rk1、Rg5 及 CK 五種(zhong)高純(chun)度(du)稀有(you)(you)人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao)苷(gan)的(de)(de)(de)百公(gong)斤級規模化(hua)生產(chan)(chan)(chan)(chan)。按銷(xiao)(xiao)售(shou)額計算，2021 年(nian)(nian)公(gong)司是(shi)中國(guo)第(di)二大基(ji)于稀有(you)(you)人(ren)(ren)參(can)(can)皂(zao) 苷(gan)技(ji)術(shu)的(de)(de)(de)保(bao)健(jian)食品公(gong)司，占(zhan)據 24.0%市(shi)場份額。 儲備(bei)技(ji)術(shu)方(fang)面，公(gong)司建立了多樣化(hua)的(de)(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)品管線，以滿足(zu)市(shi)場的(de)(de)(de)不同需(xu)求。目前公(gong)司的(de)(de)(de)產(chan)(chan)(chan)(chan)品管線中有(you)(you) 103 種(zhong)在研(yan)(yan)產(chan)(chan)(chan)(chan)品， 包(bao)括(kuo)(kuo)美(mei)麗產(chan)(chan)(chan)(chan)品組(zu)合下的(de)(de)(de) 50 種(zhong)功效(xiao)性護膚品、37 種(zhong)醫(yi)(yi)用(yong)敷料及 4 種(zhong)肌(ji)膚煥活(huo)產(chan)(chan)(chan)(chan)品，其中，關鍵的(de)(de)(de)管線產(chan)(chan)(chan)(chan)品包(bao)括(kuo)(kuo)將于 2023 年(nian)(nian)第(di)一季度(du)推出的(de)(de)(de)可復(fu)美(mei) Human-like 重組(zu)膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)修護精華(hua)；在研(yan)(yan)健(jian)康產(chan)(chan)(chan)(chan)品組(zu)合包(bao)括(kuo)(kuo) 2 種(zhong)生物醫(yi)(yi)用(yong)產(chan)(chan)(chan)(chan)品、7 種(zhong)保(bao)健(jian)食 品以及 3 種(zhong)特殊(shu)醫(yi)(yi)學用(yong)途配方(fang)產(chan)(chan)(chan)(chan)品。

（3）創爾生物：動物源性膠原蛋白技術發展成熟，研發費用率遙遙領先

公(gong)(gong)(gong)司(si)主打動物源性膠原蛋(dan)白的(de)研(yan)發(fa)(fa)(fa)和(he)生(sheng)(sheng)產(chan)，生(sheng)(sheng)物醫用(yong)級(ji)(ji)(ji)活(huo)性膠原提(ti)(ti)(ti)取制備(bei)技(ji)(ji)術領(ling)(ling)先國內、國際市場(chang)。公(gong)(gong)(gong)司(si)擁(yong)有的(de)生(sheng)(sheng)物 醫用(yong)級(ji)(ji)(ji)活(huo)性膠原大規模(mo)無(wu)菌提(ti)(ti)(ti)取制備(bei)技(ji)(ji)術已(yi)達到(dao)(dao)國內領(ling)(ling)先水平(ping)，能夠有效解決破壞三螺旋(xuan)結(jie)(jie)構(gou)、產(chan)率低、病毒(du)滅活(huo)、 免疫原性控制等(deng)(deng)行業(ye)(ye)共性難點，同(tong)時取得了(le)(le)(le)液態膠原在(zai)有效保持(chi)(chi)天(tian)然構(gou)象和(he)生(sheng)(sheng)物活(huo)性的(de)前(qian)提(ti)(ti)(ti)下進行大規無(wu)菌生(sheng)(sheng)產(chan)的(de)技(ji)(ji) 術突破，在(zai)保持(chi)(chi)膠原三螺旋(xuan)結(jie)(jie)構(gou)的(de)基礎上縮短了(le)(le)(le)生(sheng)(sheng)產(chan)周(zhou)期，提(ti)(ti)(ti)高(gao)了(le)(le)(le)提(ti)(ti)(ti)取效率，提(ti)(ti)(ti)取的(de)膠原蛋(dan)白活(huo)性強 、純度高(gao)、生(sheng)(sheng) 物相(xiang)(xiang)容性佳、質量穩定。 研(yan)發(fa)(fa)(fa)投(tou)入力度大，科(ke)(ke)研(yan)實力突出。 公(gong)(gong)(gong)司(si)重視研(yan)發(fa)(fa)(fa)，近年來(lai)不斷加大研(yan)發(fa)(fa)(fa)投(tou)入。2021 年公(gong)(gong)(gong)司(si)研(yan)發(fa)(fa)(fa)費(fei)用(yong) 2222 萬元(yuan)，同(tong)比(bi)增長(chang) 20.88%，研(yan)發(fa)(fa)(fa)費(fei)率為 9.25%， 是三家(jia)公(gong)(gong)(gong)司(si)中最高(gao)的(de)比(bi)例(li)(li)，也(ye)(ye)處于行業(ye)(ye)領(ling)(ling)先水平(ping)。截至2021年，公(gong)(gong)(gong)司(si)擁(yong)有研(yan)發(fa)(fa)(fa)人(ren)(ren)員78人(ren)(ren)，占(zhan)總員工比(bi)例(li)(li)達到(dao)(dao)22.03%； 擁(yong)有的(de)專利數量為 41 個(ge)，相(xiang)(xiang)比(bi) 2020 年增加了(le)(le)(le) 13 個(ge)。 研(yan)發(fa)(fa)(fa)項(xiang)目(mu)方面，公(gong)(gong)(gong)司(si)承擔和(he)參與(yu)(yu)了(le)(le)(le) 20 項(xiang)國家(jia)級(ji)(ji)(ji)、省(sheng)部(bu)級(ji)(ji)(ji)、市區級(ji)(ji)(ji)科(ke)(ke)研(yan)項(xiang)目(mu)，包括 2 項(xiang)國家(jia) 863 項(xiang)目(mu)、1 項(xiang)國家(jia)火 炬(ju)計劃、1 項(xiang)國家(jia)科(ke)(ke)技(ji)(ji)型中小企(qi)業(ye)(ye)技(ji)(ji)術創新基金項(xiang)目(mu)、6 項(xiang)省(sheng)級(ji)(ji)(ji)項(xiang)目(mu)。此外，公(gong)(gong)(gong)司(si)也(ye)(ye)十分注重校(xiao)企(qi)合作，先后與(yu)(yu) 中科(ke)(ke)院(yuan)金屬研(yan)究所(suo)、香港科(ke)(ke)技(ji)(ji)大學(xue)、暨南大學(xue)、華南農業(ye)(ye)大學(xue)等(deng)(deng)高(gao)等(deng)(deng)院(yuan)校(xiao)及科(ke)(ke)研(yan)院(yuan)所(suo)建立了(le)(le)(le)合作。

在研項目涵蓋醫(yi)療(liao)(liao)器械研發(fa)(fa)、生(sheng)產(chan)工藝技(ji)改、精(jing)準醫(yi)療(liao)(liao)、生(sheng)物護膚等(deng)方面(mian)(mian)。醫(yi)療(liao)(liao)器械研發(fa)(fa)繞(rao)活(huo)性(xing)膠原展(zhan)開，向皮膚組 織再生(sheng)修(xiu)復(fu)、運(yun)動醫(yi)學損傷(shang)修(xiu)復(fu)以(yi)及整形、外科、眼(yan)科等(deng)領域拓(tuo)展(zhan)；生(sheng)產(chan)工藝以(yi)自(zi)(zi)動化改造為基(ji)礎，擬使(shi)用柔性(xing)聯接 自(zi)(zi)動化生(sheng)產(chan)線，解決制(zhi)造過程中面(mian)(mian)臨的(de)發(fa)(fa)展(zhan)瓶頸，穩定(ding)和提高產(chan)品(pin)質量，提高企業競爭力；精(jing)準醫(yi)療(liao)(liao)領域，公(gong)司(si)圍繞(rao) 基(ji)因(yin)編輯技(ji)術(shu)對 AIDS/HIV 治(zhi)療(liao)(liao)、地中海貧血(xue)治(zhi)療(liao)(liao)、癌癥(zheng)基(ji)因(yin)療(liao)(liao)法、杜氏(shi)肌營養不良癥(zheng)的(de)基(ji)因(yin)治(zhi)療(liao)(liao)等(deng)方面(mian)(mian)展(zhan)開前瞻性(xing) 醫(yi)療(liao)(liao)技(ji)術(shu)研發(fa)(fa)工作(zuo)；生(sheng)物護膚領域，公(gong)司(si)擬依(yi)靠活(huo)性(xing)醫(yi)用膠原技(ji)術(shu)，針對亞洲人群的(de)膚質和皮膚問(wen)題，研制(zhi)開發(fa)(fa)具有 日常(chang)養護功能(neng)與(yu)皮膚屏障修(xiu)護功能(neng)產(chan)品(pin)。

（4）對比：巨子和創爾研發實力較強，敷爾佳通過合作補短板

技術(shu)研(yan)(yan)發(fa)(fa)方面巨子(zi)和(he)(he)創(chuang)爾(er)優(you)勢明(ming)(ming)顯(xian)，巨子(zi)研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)儲備充足且背靠西北大(da)學有良好的(de)技術(shu)支持，創(chuang)爾(er)生物研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)用(yong)(yong)率(lv) 領(ling)先。為滿足多樣化(hua)的(de)市場需(xu)(xu)求(qiu)，各(ge)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)紛紛加(jia)(jia)大(da)研(yan)(yan)發(fa)(fa)投入(ru)力(li)度，近年(nian)(nian)(nian)來研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)數(shu)量及(ji)研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)率(lv)持續增加(jia)(jia)。敷爾(er)佳(jia) 研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)和(he)(he)研(yan)(yan)發(fa)(fa)投入(ru)均較(jiao)(jiao)低(di)，研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)由 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 2 名增加(jia)(jia)至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 6 名，研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)率(lv)從(cong)不足 0.1%上(shang)升(sheng)(sheng)至(zhi) 0.32%， 體現出公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)對研(yan)(yan)發(fa)(fa)環節重(zhong)視(shi)程度提(ti)升(sheng)(sheng)；創(chuang)爾(er)生物的(de)研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)占(zhan)比最多，2021 年(nian)(nian)(nian)為 22%，研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)率(lv)也最高(gao)，2019 年(nian)(nian)(nian)至(zhi) 2021年(nian)(nian)(nian)分(fen)別為4.70%/6.06%/9.25%，較(jiao)(jiao)高(gao)的(de)費(fei)用(yong)(yong)投放與收入(ru)基數(shu)低(di)有一定(ding)關系，但也體現出公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)對研(yan)(yan)發(fa)(fa)和(he)(he)技術(shu)的(de)重(zhong)視(shi)； 巨子(zi)生物的(de)研(yan)(yan)發(fa)(fa)人員(yuan)中，碩士(shi)及(ji)以(yi)上(shang)學歷的(de)員(yuan)工占(zhan)比最多，達到 51%，研(yan)(yan)發(fa)(fa)費(fei)率(lv)相(xiang)對穩定(ding)，從(cong) 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 1.19%上(shang)升(sheng)(sheng)至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 1.61%。 隨著消費(fei)者對醫用(yong)(yong)敷料的(de)認知度提(ti)升(sheng)(sheng)，下(xia)游(you)需(xu)(xu)求(qiu)快速增長，各(ge)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)產(chan)能持續加(jia)(jia)碼。三(san)家公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)的(de) IPO 募投項(xiang)目大(da)部分(fen)都 是用(yong)(yong)于(yu)產(chan)能擴張和(he)(he)生產(chan)基地建設項(xiang)目，未來隨著資本助力(li)，預計龍頭企(qi)業(ye)的(de)規(gui)模優(you)勢會越加(jia)(jia)明(ming)(ming)顯(xian)，市場集中度還將進 一步提(ti)升(sheng)(sheng)。

4、營銷對比：醫療機構為早期突破口，醫生背書是械字號面膜的差異化宣傳渠道

（1）敷爾佳：“醫美面膜”的市場教育者，大單品策略+私域營銷快速破圈

“醫美面(mian)膜”的鼻祖(zu)：大(da)(da)單品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)策略(lve)成(cheng)(cheng)(cheng)效(xiao)顯著(zhu)。敷(fu)爾(er)(er)佳的產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)布(bu)局較早，是(shi)市(shi)(shi)(shi)場(chang)上(shang)最先提出“醫美面(mian)膜”概念的品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)， 同時(shi)公(gong)司(si)(si)不斷通過(guo)營(ying)(ying)銷強化消費者教育，通過(guo)大(da)(da)單品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)的打造(zao)提升(sheng)(sheng)營(ying)(ying)銷效(xiao)率(lv)(lv)。醫用透(tou)明(ming)質酸鈉(na)修復(fu)(fu)貼（白膜和(he)(he)黑(hei)膜）上(shang) 市(shi)(shi)(shi)時(shi)間較早，在(zai)多年的市(shi)(shi)(shi)場(chang)銷售(shou)中樹立(li)了(le)良(liang)好的品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)形(xing)(xing)象，為公(gong)司(si)(si)積(ji)累(lei)了(le)良(liang)好的市(shi)(shi)(shi)場(chang)口(kou)碑，敷(fu)爾(er)(er)佳的“白膜”和(he)(he)“黑(hei) 膜”在(zai)競(jing)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)中具有(you)性價比和(he)(he)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)的雙重優勢，也成(cheng)(cheng)(cheng)為醫美面(mian)膜的龍(long)頭產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)。目前，公(gong)司(si)(si)上(shang)市(shi)(shi)(shi)銷售(shou)逾 40 個產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)，已擁 有(you)多個年銷售(shou)額過(guo)億(yi)元的單品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)。 精準(zhun)把(ba)握私(si)域流(liu)量(liang)運營(ying)(ying)，增強用戶粘性。敷(fu)爾(er)(er)佳的產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)推(tui)(tui)廣(guang)最早是(shi)在(zai)微商(shang)渠(qu)道(dao)快速傳播(bo)(bo)，因此(ci)對于私(si)域流(liu)量(liang)的精準(zhun)把(ba) 控(kong)是(shi)敷(fu)爾(er)(er)佳品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)發展壯大(da)(da)的關鍵。公(gong)司(si)(si)于 2015 年建立(li)微信公(gong)眾號，現(xian)有(you)粉(fen)(fen)絲(si)近 97 萬(wan)人；于 2017 年建立(li)微博品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)號， 現(xian)有(you)粉(fen)(fen)絲(si) 46 萬(wan)人；2021 年 8 月(yue)至今，公(gong)司(si)(si)企業(ye)微信月(yue)均(jun)新(xin)增粉(fen)(fen)絲(si) 1.5 萬(wan)人，整體(ti)留存率(lv)(lv) 80%以(yi)上(shang)，現(xian)有(you)活(huo)躍(yue)粉(fen)(fen)絲(si) 11 萬(wan)人，復(fu)(fu)購率(lv)(lv)達(da)(da)到 20%，月(yue)均(jun)成(cheng)(cheng)(cheng)交(jiao)總額 30 萬(wan)元以(yi)上(shang)。借(jie)助私(si)域流(liu)量(liang)隨(sui)時(shi)可(ke)隨(sui)時(shi)觸達(da)(da)、自由控(kong)制、反復(fu)(fu)使用且免費的優 勢，公(gong)司(si)(si)可(ke)以(yi)與客戶即時(shi)互動(dong)，進(jin)一步了(le)解用戶特(te)點和(he)(he)訴求，增強用戶粘性。 搭(da)乘國風潮流(liu)，提升(sheng)(sheng)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)格(ge)調。公(gong)司(si)(si)以(yi)“專業(ye)修復(fu)(fu)、貼心呵護(hu)”為品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)文化，通過(guo)贊助“時(shi)間的朋友”跨(kua)年演講、“知 識(shi)進(jin)化論”4.23 世界讀書日主題演講，將產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)與文化融合(he)，實現(xian)從產品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)營(ying)(ying)銷到品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)理念的推(tui)(tui)廣(guang)。公(gong)司(si)(si)充分發揮創新(xin)媒(mei)(mei) 介的廣(guang)泛(fan)傳播(bo)(bo)力，牢牢抓住國貨品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)意識(shi)和(he)(he) Z 世代國貨消費理念，選擇(ze)符合(he)品(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)(pin)牌(pai)(pai)定位的明(ming)星藝(yi)人代言，贊助同期收(shou)視(shi)(shi) 率(lv)(lv)領(ling)先的影視(shi)(shi)綜藝(yi)節(jie)目，利用新(xin)媒(mei)(mei)體(ti)營(ying)(ying)銷渠(qu)道(dao)開展直(zhi)播(bo)(bo)、KOL 合(he)作，從而(er)形(xing)(xing)成(cheng)(cheng)(cheng)電商(shang)平臺、綜藝(yi)贊助、種草推(tui)(tui)廣(guang)、直(zhi)播(bo)(bo) 推(tui)(tui)廣(guang)、電梯新(xin)媒(mei)(mei)體(ti)推(tui)(tui)廣(guang)五大(da)(da)推(tui)(tui)廣(guang)渠(qu)道(dao)，宣傳效(xiao)果(guo)顯著(zhu)。敷(fu)爾(er)(er)佳直(zhi)播(bo)(bo)間新(xin)客戶數(shu)量(liang)持續(xu)增長，轉化率(lv)(lv)也不斷攀升(sheng)(sheng)。

（2）巨子生物：營銷投放效果領先，內容營銷助力品牌破圈

線下學(xue)術推廣(guang)+專(zhuan)(zhuan)家(jia)背書，提(ti)高(gao)(gao)品(pin)(pin)牌認可(ke)(ke)度。在線下營(ying)銷(xiao)(xiao)策略(lve)上(shang)(shang)，公(gong)司多次舉辦“溯源”活動(dong)(dong)，邀請 KOL、專(zhuan)(zhuan)業(ye)機構 及(ji)(ji)媒體實地考察(cha)生產現(xian)場，介紹產品(pin)(pin)核(he)心技術及(ji)(ji)價值主(zhu)張(zhang)。此(ci)外(wai)，公(gong)司還(huan)舉辦了(le)(le)皮(pi)膚(fu)科醫生及(ji)(ji)消費者(zhe)參與(yu)的(de)圓(yuan)桌論壇(tan)， 就護膚(fu)主(zhu)題進行深入討論，提(ti)高(gao)(gao)品(pin)(pin)牌的(de)知名度和認可(ke)(ke)度。 線上(shang)(shang)通過社交媒體進行科普，強化(hua)品(pin)(pin)牌專(zhuan)(zhuan)業(ye)度，內(nei)(nei)容營(ying)銷(xiao)(xiao)助(zhu)力(li)品(pin)(pin)牌破(po)圈。公(gong)司與(yu)專(zhuan)(zhuan)業(ye)測(ce)評機構合作(zuo)，對產品(pin)(pin)進行功效 測(ce)試及(ji)(ji)安全評估。通過包含(han)明星、注(zhu)重化(hua)妝(zhuang)品(pin)(pin)成分和配方的(de)美容博主(zhu)及(ji)(ji)皮(pi)膚(fu)科達人(ren)的(de)直(zhi)播(bo)矩(ju)陣，與(yu)消費者(zhe)互(hu)動(dong)(dong)，提(ti)供 專(zhuan)(zhuan)業(ye)護膚(fu)知識。 2022 年(nian) 3 月，公(gong)司推出以(yi)“肌膚(fu)問(wen)題鑒定司”為主(zhu)題的(de)系列線上(shang)(shang)營(ying)銷(xiao)(xiao)活動(dong)(dong)，邀請專(zhuan)(zhuan)家(jia)與(yu)消費 者(zhe)直(zhi)播(bo)互(hu)動(dong)(dong)，吸引了(le)(le) 逾 26 萬(wan)觀眾，并迅速登上(shang)(shang)微博熱搜。 2022 年(nian) 5 月，可(ke)(ke)麗金攜手(shou)奧運冠軍鄧亞萍(ping)發(fa)布母親(qin)節(jie)內(nei)(nei)容短片《她的(de)名字(zi)》，再次登上(shang)(shang)熱搜，優質(zhi)的(de)內(nei)(nei)容營(ying)銷(xiao)(xiao)幫(bang) 助(zhu)品(pin)(pin)牌觸(chu)及(ji)(ji)更多的(de)新用戶。 營(ying)銷(xiao)(xiao)活動(dong)(dong)卓有成效，流量轉化(hua)率高(gao)(gao)。2021 年(nian)天(tian)貓(mao)“6.18”購物節(jie)期間(jian)，逾 500 萬(wan)人(ren)次訪問(wen)了(le)(le)可(ke)(ke)復美天(tian)貓(mao)旗艦(jian)店，零 售額達到 7 千萬(wan)元，同比(bi)增長超 300%。目前(qian)，公(gong)司在多個電商(shang)平(ping)臺上(shang)(shang)的(de)線上(shang)(shang)專(zhuan)(zhuan)賣店、官方賬(zhang)號(hao)及(ji)(ji)公(gong)司線上(shang)(shang)店鋪賬(zhang)號(hao)合 計已有超過 1000 萬(wan)粉絲(si)。

（3）創爾生物：醫療機構入駐較早，醫生背書打造品牌

創爾生物主(zhu)要(yao)以醫(yi)療(liao)機(ji)(ji)構(gou)作為市場突(tu)破口，依靠醫(yi)生背(bei)書快(kuai)速打造品(pin)牌，醫(yi)院渠道營銷相(xiang)對(dui)更多。 發起和(he)承(cheng)(cheng)辦學(xue)(xue)術論(lun)壇(tan)，擴大(da)品(pin)牌影響力。2013 年(nian) 1 月(yue)，公(gong)(gong)司(si)(si)發起和(he)承(cheng)(cheng)辦了(le)(le)第(di) 1 屆(jie)(jie)全(quan)國(guo)(guo)醫(yi)用膠原(yuan)蛋(dan)白(bai)行(xing)(xing)業(ye)(ye)學(xue)(xue)術論(lun) 壇(tan)，至今(jin)，公(gong)(gong)司(si)(si)已(yi)經(jing)連續發起和(he)承(cheng)(cheng)辦了(le)(le) 7 屆(jie)(jie)全(quan)國(guo)(guo)醫(yi)用膠原(yuan)蛋(dan)白(bai)行(xing)(xing)業(ye)(ye)學(xue)(xue)術論(lun)壇(tan)和(he)產學(xue)(xue)研交流活(huo)動(dong)，吸(xi)引了(le)(le)來自(zi)美國(guo)(guo) 塔夫斯大(da)學(xue)(xue)、澳大(da)利亞聯邦(bang)科(ke)學(xue)(xue)與(yu)工(gong)業(ye)(ye)研究院、中國(guo)(guo)科(ke)學(xue)(xue)院、清華(hua)大(da)學(xue)(xue)、中國(guo)(guo)人民解放軍(jun)總醫(yi)院等(deng)國(guo)(guo)內外(wai)著(zhu)名高(gao) 校及研究機(ji)(ji)構(gou)參加活(huo)動(dong)。通過承(cheng)(cheng)辦學(xue)(xue)術論(lun)壇(tan)，公(gong)(gong)司(si)(si)推動(dong)了(le)(le)膠原(yuan)產業(ye)(ye)及相(xiang)關(guan)新產品(pin)、新技術、新工(gong)藝的應(ying)用轉化， 促(cu)進了(le)(le)國(guo)(guo)內膠原(yuan)行(xing)(xing)業(ye)(ye)相(xiang)關(guan)標(biao)準、規(gui)范的建立與(yu)發展，提高(gao)了(le)(le)公(gong)(gong)司(si)(si)品(pin)牌的影響力和(he)消費者認(ren)可度(du)。 公(gong)(gong)司(si)(si)產品(pin)受到專業(ye)(ye)人士高(gao)度(du)認(ren)可，廣泛應(ying)用于醫(yi)療(liao)機(ji)(ji)構(gou)的皮膚科(ke)、燒傷科(ke)、整形(xing)科(ke)等(deng)科(ke)室。截至 2019 年(nian)末，公(gong)(gong) 司(si)(si)產品(pin)已(yi)覆(fu)蓋(gai)全(quan)國(guo)(guo) 29 個省份、直轄市、自(zi)治(zhi)區(qu)，覆(fu)蓋(gai)超(chao)過 320 家三甲醫(yi)院，全(quan)國(guo)(guo)百強醫(yi)院覆(fu)蓋(gai)率(lv)達到 47%。

公(gong)司(si)(si)主要通過(guo)天(tian)(tian)(tian)貓、京(jing)東和(he)淘(tao)(tao)寶(bao)(bao)進行線上(shang)(shang)營銷(xiao)(xiao)(xiao)，推廣(guang)(guang)費(fei)(fei)(fei)用(yong)較高。公(gong)司(si)(si)通過(guo)天(tian)(tian)(tian)貓平臺的(de)直(zhi)通車(che)(che)、鉆展(zhan)、品(pin)銷(xiao)(xiao)(xiao)寶(bao)(bao)、淘(tao)(tao)寶(bao)(bao)客 等和(he)京(jing)東平臺的(de)京(jing)東快車(che)(che)、京(jing)挑客等進行推廣(guang)(guang)，形(xing)成“小(xiao)紅書種草(cao)-天(tian)(tian)(tian)貓轉化-微信私域維護”等專業流量吸(xi)引與閉(bi)環 模式。2017 年至 2020 年，公(gong)司(si)(si)線上(shang)(shang)推廣(guang)(guang)服務費(fei)(fei)(fei)由 1093.24 上(shang)(shang)升至 5496.77 萬(wan)元，與公(gong)司(si)(si)電商平臺收入變動趨勢基本 一致。線上(shang)(shang)推廣(guang)(guang)費(fei)(fei)(fei)用(yong)占銷(xiao)(xiao)(xiao)售費(fei)(fei)(fei)用(yong)比重(zhong)由 2017 年的(de) 20%上(shang)(shang)升至 2020 年的(de) 53%。2021 年，公(gong)司(si)(si)推廣(guang)(guang)策略改變，減(jian)少(shao)了護 膚(fu)品(pin)達(da)人直(zhi)播的(de)銷(xiao)(xiao)(xiao)售場次，也減(jian)少(shao)了平臺站內的(de)推廣(guang)(guang)費(fei)(fei)(fei)用(yong)投入，線上(shang)(shang)推廣(guang)(guang)費(fei)(fei)(fei)用(yong)下降至 4730.11 萬(wan)元，占銷(xiao)(xiao)(xiao)售費(fei)(fei)(fei)用(yong)比重(zhong) 下降至 42%。

（4）對比：巨子和敷爾佳營銷費用投放均有增加，創爾銷售費用穩定但費用率高

敷爾佳通過多種社(she)(she)交媒體(ti)(ti)及電(dian)商平(ping)臺進行(xing)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷，線(xian)上(shang)推廣(guang)費(fei)用(yong)快速(su)增(zeng)長。公(gong)司宣傳推廣(guang)費(fei)由 2019 年(nian)(nian)(nian)的(de) 0.70 億(yi)元增(zeng)長 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)的(de) 2.36 億(yi)元，占(zhan)主營(ying)(ying)(ying)(ying)業(ye)務比例分(fen)別(bie)為(wei) 5.24%/10.49%和 14.29%。其中(zhong)，線(xian)上(shang)平(ping)臺推廣(guang)費(fei)由 0.44 億(yi)元快速(su)增(zeng) 長至(zhi) 1.65 億(yi)元，CAGR 為(wei) 93.65%。公(gong)司采取(qu)積(ji)極的(de)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷策略，持(chi)續加大(da)電(dian)商平(ping)臺的(de)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷力度(du)，提(ti)高(gao)品牌曝光率(lv)(lv)，獲客 量(liang)持(chi)續增(zeng)長。2019 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)，公(gong)司天貓平(ping)臺每(mei)年(nian)(nian)(nian)新增(zeng)客戶約 200 萬人(ren)(ren)，產品成交轉(zhuan)化率(lv)(lv)及店鋪(pu)瀏(liu)覽量(liang)、訪客數、店 鋪(pu)銷售(shou)人(ren)(ren)數總體(ti)(ti)處于穩步提(ti)升(sheng)的(de)狀(zhuang)態。 巨子生物(wu)社(she)(she)交媒體(ti)(ti)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)增(zeng)長迅速(su)，線(xian)上(shang)推廣(guang)效(xiao)(xiao)果較(jiao)(jiao)好(hao)。2019 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)，巨子生物(wu)線(xian)上(shang)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)分(fen)別(bie)為(wei) 0.64/1.24/3.06 億(yi)元，線(xian)上(shang)推廣(guang)費(fei)用(yong)率(lv)(lv)最高(gao)。其中(zhong)，電(dian)商平(ping)臺營(ying)(ying)(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)占(zhan)比最大(da)，分(fen)別(bie)為(wei) 48.8%//36.3%/36.0%，社(she)(she) 交媒體(ti)(ti)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)占(zhan)比快速(su)上(shang)升(sheng)，分(fen)別(bie)為(wei) 1.0%/13.7%/27.9%。公(gong)司的(de)營(ying)(ying)(ying)(ying)銷活(huo)動有(you)效(xiao)(xiao)提(ti)升(sheng)了品牌知名度(du)和線(xian)上(shang)流(liu)量(liang)，2021 年(nian)(nian)(nian)“6·18”購物(wu)節期間，有(you)逾 500 萬人(ren)(ren)次訪問可復(fu)美天貓旗艦店，零售(shou)額達(da)到 7000 萬元，同比增(zeng)長超(chao)過 300%。 創爾生物(wu)的(de)銷售(shou)費(fei)率(lv)(lv)較(jiao)(jiao)高(gao)。2019 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)(nian)，公(gong)司銷售(shou)費(fei)用(yong)分(fen)別(bie)為(wei) 1.35/1.15/1.12 億(yi)元，整體(ti)(ti)較(jiao)(jiao)為(wei)穩定(ding)；銷售(shou)費(fei)用(yong) 率(lv)(lv)分(fen)別(bie)為(wei) 44.72%/37.88%/46.65%，為(wei)三家最高(gao)。

各品牌均已(yi)(yi)入駐主(zhu)流(liu)社(she)交(jiao)媒(mei)(mei)體(ti)和(he)(he)電商(shang)平(ping)臺，敷爾(er)佳(jia)和(he)(he)巨子(zi)生物線上曝(pu)光量(liang)(liang)領先(xian)。從粉絲(si)(si)(si)數(shu)量(liang)(liang)來看(kan)，巨子(zi)生物旗下(xia)的(de)(de)可 復美品牌在天貓(mao)和(he)(he)京(jing)東均擁有最(zui)大的(de)(de)粉絲(si)(si)(si)體(ti)量(liang)(liang)，分別為 303 和(he)(he) 583 萬人(ren)；敷爾(er)佳(jia)在天貓(mao)平(ping)臺的(de)(de)粉絲(si)(si)(si)量(liang)(liang)較多，目前已(yi)(yi)接(jie) 近 300 萬人(ren)，微博的(de)(de)粉絲(si)(si)(si)數(shu)遙遙領先(xian)；創(chuang)爾(er)生物旗下(xia)的(de)(de)創(chuang)福康和(he)(he)創(chuang)爾(er)美在各個社(she)交(jiao)媒(mei)(mei)體(ti)和(he)(he)電商(shang)平(ping)臺的(de)(de)體(ti)量(liang)(liang)及曝(pu)光量(liang)(liang)較 弱(ruo)。

5、財務表現：敷爾佳、巨子數據亮眼，創爾費用率高拖累盈利能力

規模體(ti)量(liang)上(shang)看，敷爾佳和巨子生(sheng)物(wu)(wu)體(ti)量(liang)較大，創(chuang)爾生(sheng)物(wu)(wu)營(ying)收業績規模較小。2021 年，敷爾佳、巨子生(sheng)物(wu)(wu)和創(chuang)爾生(sheng)物(wu)(wu) 分別實現營(ying)收 16.50/15.52/2.40 億元，同比+4.08%/+30.41%/-20.80%。創(chuang)爾生(sheng)物(wu)(wu)業績下滑(hua)較多(duo)，主要系(xi)受營(ying)銷(xiao)策略(lve) 調(diao)整及(ji)營(ying)銷(xiao)部門(men)遷移人員(yuan)變動影響導致。

“高(gao)復(fu)購(gou)(gou)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)+高(gao)定價”帶(dai)來(lai)高(gao)盈(ying)利(li)(li)(li)(li)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)。 三家醫(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)公司(si)盈(ying)利(li)(li)(li)(li)能力(li)均(jun)強于(yu)(yu)(yu)普(pu)通化(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)公司(si)：和(he)(he)普(pu)通化(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)公司(si)相(xiang)比(bi)(bi)，醫(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)企(qi)業的(de)毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)相(xiang)對較(jiao) 高(gao)且呈現上升(sheng)(sheng)(sheng)的(de)趨勢，凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)也相(xiang)對更高(gao)。相(xiang)比(bi)(bi)于(yu)(yu)(yu)其(qi)他化(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)公司(si)，醫(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)企(qi)業的(de)毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)和(he)(he)凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)普(pu)遍更 高(gao)，毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)在(zai)(zai) 80%-85%，凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)在(zai)(zai) 50%左右(you)(you)。 在(zai)(zai)三家醫(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)企(qi)業中(zhong)，巨子生物(wu)的(de)盈(ying)利(li)(li)(li)(li)能力(li)最強，創爾生物(wu)因(yin)費用率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)高(gao)，凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)較(jiao)低。2019 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)， 巨子生物(wu)毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)小幅上升(sheng)(sheng)(sheng)至(zhi) 85%，凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)略有下(xia)滑至(zhi) 53%；敷(fu)(fu)(fu)爾佳毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)由 2019 年(nian)(nian)的(de) 77%提升(sheng)(sheng)(sheng)至(zhi) 2021 年(nian)(nian)的(de) 82%， 凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)保持(chi)穩定，在(zai)(zai) 49%左右(you)(you)；創爾生物(wu)毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)和(he)(he)凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)均(jun)出(chu)現下(xia)滑，毛(mao)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)略低于(yu)(yu)(yu)其(qi)他兩個品(pin)(pin)牌，在(zai)(zai) 80%， 凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)則(ze)因(yin)為費用率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)較(jiao)高(gao)，凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)較(jiao)低，2021 年(nian)(nian)公司(si)凈(jing)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)下(xia)滑至(zhi) 14%。 醫(yi)用敷(fu)(fu)(fu)料(liao)憑(ping)借成分(fen)安全且功效性(xing)強，在(zai)(zai)目(mu)標消費者群體中(zhong)有較(jiao)高(gao)的(de)認可度，其(qi)復(fu)購(gou)(gou)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)高(gao)于(yu)(yu)(yu)普(pu)通化(hua)妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)。2019 年(nian)(nian) 至(zhi) 2021 年(nian)(nian)，敷(fu)(fu)(fu)爾佳在(zai)(zai)天(tian)貓(mao)平(ping)(ping)臺的(de)復(fu)購(gou)(gou)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)持(chi)續上升(sheng)(sheng)(sheng)，分(fen)別為 32.17%/33.83%/36.64%，復(fu)購(gou)(gou)客(ke)戶(hu)總(zong)量從(cong) 2019 年(nian)(nian) 58.80 萬人增長至(zhi) 2021 年(nian)(nian) 104.53 萬人，并且高(gao)頻次（4 次及以上）購(gou)(gou)買金額占(zhan)比(bi)(bi)和(he)(he)人數占(zhan)比(bi)(bi)均(jun)顯著提升(sheng)(sheng)(sheng)。2021 年(nian)(nian)，巨 子生物(wu)旗(qi)下(xia)的(de)可復(fu)美和(he)(he)可麗金品(pin)(pin)牌產品(pin)(pin)在(zai)(zai)天(tian)貓(mao)平(ping)(ping)臺的(de)復(fu)購(gou)(gou)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)分(fen)別達(da)到 42.90%和(he)(he) 32.40%，復(fu)購(gou)(gou)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)高(gao)于(yu)(yu)(yu)普(pu)通化(hua) 妝(zhuang)(zhuang)品(pin)(pin)公司(si)。

三、總結

行業(ye)背景：醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)市場(chang)需求持續攀升，輕(qing)醫(yi)(yi)美+功能(neng)性護膚共(gong)驅增長(chang)(chang)(chang)。 醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)按照醫(yi)(yi)療器械進行分(fen)級(ji)管理，被廣泛用(yong)于醫(yi)(yi)美術(shu)后(hou)修(xiu)復(fu)(fu)、功能(neng)性護膚等(deng)領(ling)域。醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)市場(chang)規模從(cong) 2016 年(nian) 的(de)(de) 2.3 億(yi)元增長(chang)(chang)(chang)到 2020 年(nian)的(de)(de) 41.8 億(yi)元，復(fu)(fu)合(he)(he)增長(chang)(chang)(chang) 105.7%，預計 2020-2025 年(nian)復(fu)(fu)合(he)(he)增長(chang)(chang)(chang)將達 37.0%，屬于低基數高(gao)成(cheng) 長(chang)(chang)(chang)的(de)(de)賽道。供給端政(zheng)策監(jian)管趨嚴(yan)，需求端輕(qing)醫(yi)(yi)美術(shu)后(hou)修(xiu)復(fu)(fu)和敏感肌(ji)需求爆(bao)發(fa)，都成(cheng)為醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)行業(ye)快(kuai)速增長(chang)(chang)(chang)的(de)(de)核心驅 動力。目前市場(chang)上(shang)主(zhu)流的(de)(de)醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)成(cheng)分(fen)可分(fen)為透(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)鈉和膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)兩大成(cheng)分(fen)，透(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)鈉：重組類膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)：動物(wu) 源性提取類膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)市場(chang)份(fen)額約為 6:3:1，透(tou)(tou)明(ming)質(zhi)酸(suan)優勢(shi)(shi)在補水(shui)保濕，膠原(yuan)(yuan)蛋白(bai)優勢(shi)(shi)在創面修(xiu)復(fu)(fu)，市場(chang)教(jiao)育層面透(tou)(tou)明(ming) 質(zhi)酸(suan)鈉消費者認知(zhi)度更高(gao)。國內醫(yi)(yi)用(yong)敷料(liao)市場(chang)呈現高(gao)集中度，以敷爾佳、巨子生物(wu)為代表的(de)(de)國產品牌占據主(zhu)導地位， 較強(qiang)的(de)(de)用(yong)戶粘(zhan)性使品牌頭(tou)部效應加(jia)劇。

三家頭(tou)部醫用敷(fu)(fu)料行業(ye)公司對(dui)比： 1. 產(chan)(chan)(chan)品對(dui)比：價(jia)格(ge)(ge)和(he)(he)拿(na)證能(neng)(neng)力是核(he)心，敷(fu)(fu)爾(er)(er)佳(jia)價(jia)格(ge)(ge)優勢顯著，創(chuang)爾(er)(er)在(zai)獲證上暫時領(ling)先。 敷(fu)(fu)爾(er)(er)佳(jia)圍繞透明質酸鈉打造(zao)核(he)心單(dan)品“白膜”和(he)(he)“黑(hei)膜”，同(tong)時也擁有(you)化(hua)妝品類產(chan)(chan)(chan)品的多元化(hua)產(chan)(chan)(chan)品矩陣，并在(zai)膠(jiao) 原蛋(dan)(dan)白領(ling)域有(you)研究(jiu)布局。 巨子生(sheng)物則圍繞重組膠(jiao)原蛋(dan)(dan)白進行品牌(pai)打造(zao)，兩大核(he)心品牌(pai)可(ke)(ke)復美(mei)+可(ke)(ke)麗金分(fen)別主打醫用敷(fu)(fu)料和(he)(he)功能(neng)(neng)性護膚(fu)品， 同(tong)時還有(you)保健(jian)食品等多元化(hua)布局。 創(chuang)爾(er)(er)生(sheng)物深耕天然膠(jiao)原領(ling)域，與巨子類似(si)，核(he)心品牌(pai)創(chuang)福康+創(chuang)爾(er)(er)美(mei)分(fen)別針對(dui)醫用敷(fu)(fu)料和(he)(he)功能(neng)(neng)性護膚(fu)品市場(chang)，且 具有(you)稀(xi)缺(que)的醫用敷(fu)(fu)料Ⅲ類證。 在(zai)醫用敷(fu)(fu)料領(ling)域，產(chan)(chan)(chan)品力的核(he)心在(zai)于定(ding)價(jia)和(he)(he)拿(na)證，在(zai)目前成分(fen)效果的消費者(zhe)(zhe)認知差異(yi)不(bu)大的階段，影響消費者(zhe)(zhe)決策的 核(he)心是價(jia)格(ge)(ge)，因此(ci)價(jia)格(ge)(ge)較低(di)的敷(fu)(fu)爾(er)(er)佳(jia)市占(zhan)率(lv)占(zhan)據絕(jue)對(dui)優勢。在(zai)行業(ye)監管趨(qu)嚴的背(bei)景下，拿(na)證能(neng)(neng)力決定(ding)產(chan)(chan)(chan)品能(neng)(neng)否依法合 規進入市場(chang)，也是醫用敷(fu)(fu)料行業(ye)的產(chan)(chan)(chan)品核(he)心壁壘(lei)。

2. 渠道(dao)(dao)對比：共同點均為(wei)線(xian)(xian)(xian)下(xia)經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)為(wei)主，近幾年線(xian)(xian)(xian)上(shang)(shang)直營(ying)高(gao)速增長，目前創爾(er)線(xian)(xian)(xian)上(shang)(shang)直營(ying)收(shou)入(ru)占比已超(chao)過線(xian)(xian)(xian)下(xia)經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)。 在渠道(dao)(dao)端三(san)家公司的(de)(de)基(ji)本盤都是線(xian)(xian)(xian)下(xia)經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)： 敷爾(er)佳起步較早，線(xian)(xian)(xian)下(xia)具備強(qiang)大的(de)(de)經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)網絡，近幾年通(tong)過實行(xing)經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)商(shang)分(fen)級管理(li)和(he)(he)分(fen)銷(xiao)(xiao)(xiao)聯(lian)盟模(mo)式(shi)，強(qiang)化(hua)加盟商(shang)管理(li)， 渠道(dao)(dao)改革(ge)初見成(cheng)效； 巨子生物(wu)在線(xian)(xian)(xian)下(xia)醫(yi)療(liao)機構和(he)(he)連(lian)鎖藥房也有廣泛的(de)(de)布局，經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)收(shou)入(ru)穩步增長； 創爾(er)生物(wu)發(fa)展之(zhi)初在醫(yi)療(liao)機構渠道(dao)(dao)做的(de)(de)也非常優秀，近幾年大力發(fa)展線(xian)(xian)(xian)上(shang)(shang)直銷(xiao)(xiao)(xiao)模(mo)式(shi)，直銷(xiao)(xiao)(xiao)收(shou)入(ru)占比逐年提升(sheng)，已 超(chao)過經(jing)(jing)(jing)銷(xiao)(xiao)(xiao)成(cheng)為(wei)最主要收(shou)入(ru)來源。 線(xian)(xian)(xian)上(shang)(shang)渠道(dao)(dao)方面，敷爾(er)佳和(he)(he)巨子生物(wu)的(de)(de)線(xian)(xian)(xian)上(shang)(shang)直銷(xiao)(xiao)(xiao)業(ye)務收(shou)入(ru)也呈高(gao)速增長態勢，收(shou)入(ru)占比均有顯(xian)著提升(sheng)。

3. 技術對(dui)比(bi)：巨子研(yan)(yan)(yan)發綜(zong)合實力強(qiang)(qiang)，創爾(er)(er)費(fei)用投(tou)(tou)放力度大(da)(da)，敷爾(er)(er)佳依靠合作(zuo)(zuo)補(bu)短板。 巨子生物背靠西北大(da)(da)學(xue)研(yan)(yan)(yan)究資源(yuan)，產學(xue)研(yan)(yan)(yan)一體化優(you)勢(shi)明顯，目前(qian)其重組(zu)膠原蛋白技術和(he)稀有人(ren)參皂苷技術均處行 業(ye)(ye)領先(xian)水平，技術儲備也更為充足，研(yan)(yan)(yan)發綜(zong)合實力強(qiang)(qiang)；創爾(er)(er)生物研(yan)(yan)(yan)發費(fei)用率遙遙領先(xian)，在技術研(yan)(yan)(yan)發上的投(tou)(tou)入力度最大(da)(da)； 敷爾(er)(er)佳做銷售和(he)營銷起家，前(qian)期(qi)發展過(guo)程中技術研(yan)(yan)(yan)發是短板，收購哈三聯后將產業(ye)(ye)鏈生產端進行整合，同時(shi)加強(qiang)(qiang) 與科(ke)研(yan)(yan)(yan)院(yuan)所的合作(zuo)(zuo)，有望(wang)通過(guo)技術合作(zuo)(zuo)補(bu)短板。

4. 營(ying)銷對比：醫(yi)(yi)療(liao)機構(gou)為早期突破(po)口，醫(yi)(yi)生(sheng)(sheng)(sheng)背書是(shi)(shi)械字號(hao)面膜(mo)的(de)(de)差異化(hua)宣傳(chuan)渠道(dao)。 敷爾(er)佳是(shi)(shi)“醫(yi)(yi)美面膜(mo)”的(de)(de)市場教育者，利用(yong)(yong)(yong)(yong)大單品(pin)(pin)策略提升費用(yong)(yong)(yong)(yong)投(tou)放效率(lv)，精準營(ying)銷，發展(zhan)之初(chu)通(tong)(tong)過(guo)微商(shang)等私域 流量快速破(po)圈傳(chuan)播，成(cheng)為用(yong)(yong)(yong)(yong)戶粘性很高(gao)的(de)(de)醫(yi)(yi)用(yong)(yong)(yong)(yong)敷料第(di)一品(pin)(pin)牌； 巨子生(sheng)(sheng)(sheng)物早期也(ye)是(shi)(shi)借助(zhu)醫(yi)(yi)療(liao)機構(gou)和醫(yi)(yi)生(sheng)(sheng)(sheng)背書打開線(xian)下渠道(dao)，后在(zai)(zai)線(xian)上不斷通(tong)(tong)過(guo)社交媒體進行(xing)宣傳(chuan)和推廣，成(cheng)功的(de)(de) 內(nei)容營(ying)銷助(zhu)力品(pin)(pin)牌破(po)圈； 創爾(er)生(sheng)(sheng)(sheng)物在(zai)(zai)醫(yi)(yi)療(liao)機構(gou)端的(de)(de)醫(yi)(yi)生(sheng)(sheng)(sheng)認可度高(gao)，有較強的(de)(de)醫(yi)(yi)生(sheng)(sheng)(sheng)背書和宣傳(chuan)資源，近年來(lai)也(ye)在(zai)(zai)加大線(xian)上營(ying)銷投(tou)放力度，但(dan) 受(shou)制(zhi)于收入體量限制(zhi)，雖然銷售費用(yong)(yong)(yong)(yong)率(lv)高(gao)，但(dan)費用(yong)(yong)(yong)(yong)投(tou)放規模(mo)明(ming)顯落(luo)后。

5. 財務(wu)表現(xian)對(dui)比：敷(fu)爾佳(jia)、巨(ju)(ju)子(zi)數據(ju)亮眼，創爾費(fei)用(yong)率高(gao)拖累盈利(li)能力(li)。 收入(ru)業(ye)績(ji)規(gui)模體量上看，敷(fu)爾佳(jia)和巨(ju)(ju)子(zi)體量較大，增(zeng)速(su)也相(xiang)對(dui)穩(wen)定(ding)，創爾生(sheng)物營(ying)收業(ye)績(ji)規(gui)模較小(xiao)，且 2021 年出現(xian)了 明顯(xian)的(de)下滑。醫(yi)用(yong)敷(fu)料的(de)“高(gao)定(ding)價+高(gao)復購”帶來高(gao)盈利(li)水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)，三家醫(yi)用(yong)敷(fu)料的(de)毛利(li)率水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)普遍高(gao)于一般化妝品公司(si)， 在 80-85%左右，凈利(li)率水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)巨(ju)(ju)子(zi)生(sheng)物最強，在 50-70%，敷(fu)爾佳(jia)也在 40-50%之間(jian)，而創爾生(sheng)物因費(fei)用(yong)率水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)高(gao)，凈利(li) 率水(shui)(shui)(shui)平(ping)(ping)相(xiang)對(dui)較低，在 15%-30%。

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精選報告來源：【未來智庫】。